MBOのストラクチャーと実施動機、エグジット、事後パフォーマンス

本稿ではMBOのストラクチャー、その実施動機やエグジットの経路、非公開化後のパフォーマンスに与える影響を検証した。分析の結果、まず、実施動機としては、広い意味のパフォーマンスの低迷、つまり、事業再組織化の必要やアンダーバリュエーションの解消が、MBOによる非公開化の重要な要因であること、また、成長機会が乏しい企業の潤沢な手元流動性の存在が、株式非公開化を促す要因になっていることも示された。他方、理論的な想定とは異なって、レバレッジ向上の余地の高い低負債企業がMBOを選択するという傾向はみられず、むしろ日本では高負債企業がMBOを選択する傾向が高い。所有構造面では、外国人投資家の持分が高い企業ほどMBOによる非公開化に踏み切っていること、アクティビストによる大量保有に直面する企業ほど、MBOを実施する傾向が確認された。次に、MBOのストラクチャーがその後のエグジットの経路に与える影響については、ファミリー企業は再上場というエグジット手法を選択せず、非公開化状態を維持する傾向の強いことが確認された。最後に、MBO案件における事後パフォーマンスに関して、MBO後平均的にROAの改善がみられ、特にそれは資産リストラクチャリングを要因としていることがわかった。また、MBOのストラクチャー分割した分析によると、国内PEを中心としたファンド案件ではROA改善効果が不明瞭であったのに対して、非ファンド（純粋MBO）案件でその改善が明確であり、インセンティブ・リアライメントの効果が観察された。また、低負債企業の案件において資産リストラクチャリング、それによる経営効率性の改善が観察され、負債による規律も効率性改善の経路であることが確認された。