デフレーションと停滞するビジネス・ダイナミズム：現金前払アプローチによる分析

融合領域プログラム（第五期：2020〜2023年度）
「市場高質化による自己増殖型変化への対応の文理融合研究」プロジェクト

1．テーマと問題意識

日本経済は長らく2重の下降トレンドに直面してきた。一方で、多くの先進諸国と同様に、わが国も停滞するビジネス・ダイナミズム（declining business dynamism）を経験してきた。この現象は、企業の参入率の低下や、企業年齢の高齢化（創業年数の大きい企業のシェアの上昇）に表れている。他方で、1990年代以降、わが国の金融政策は、デフレ圧力と格闘してきた。また少なくとも2008年の金融危機以来、デフレ圧力は日本以外の国々にとっても検討課題であったといえ、2020年のBloomberg の記事が指摘するように、デフレはいまだに大きな危険である（注1）。したがって、この2重の下降トレンドを先進国全般の問題と見ることもできる（注2）。

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本研究では、この2つの下降トレンド―デフレと停滞するビジネス・ダイナミズム―の相互関係を明らかにすることを試みた。既存研究はこれらを独立した問題として、別々に研究してきたが、上の散布図に表されるわが国と米国のデータは、両者に正の相関関係がある可能性を示唆している。しかしながら、これまでのところこの関係を正面切って分析した理論研究はなく、この散布図は1つのパズルを提示している。そこでわれわれは、この研究において、この関係を理論的に特徴づけることを試みた。

2．経済モデル：現金前払アプローチ

マクロ経済理論には、インフレ・デフレの分析をするためのいくつか異なるアプローチがある。本研究では、代表的な手法の1つである、現金前払（cash in advance, CIA）アプローチを採用している。マクロ経済モデルにおいて、長期的な経済成長の源泉は、投資活動である（CIAアプローチを採用していない）。通常のモデルだと、投資に必要な財・サービスを購入する際の資金（貨幣）は、投資が成功しその収益を得てから、後払い可能と考えている。この場合、インフレなどの貨幣的要因は、経済活動に影響を与えない。

しかし、CIAアプローチを採用したモデルでは(Stockman 1980, Abel 1985)、物的な資本（例：工場新設等）を蓄積する投資に必要な財・サービスの購入する際、事前に（取引の開始時点に）貨幣を使って前払いする必要がある、と仮定する。したがって、CIAモデルでは、投資を行う企業は、借金によって貨幣を事前に調達することになる。このような設定の下では、インフレが貨幣の購買力を減少させると（利子率と利子費用が上昇するため)、投資に必要な財・サービスの購入に悪影響が発生する（注4）。つまり、インフレなどの貨幣的要因が、経済活動に影響を与えることになる。

本研究では、投資の対象を、物的資本から、市場参入のための研究開発（R&D）活動に広げた最新版のCIAモデル(Chu and Cozzi, 2014)をベースに、ビジネス・ダイナミズムの分析を可能にするため、次の新しい設定を導入した。参入後に市場に生き残るための（退出時期を遅らせるための）いわゆるサバイバル投資も、CIAによる制約を受ける。つまり、本研究のマクロモデルにおいて、インフレ・デフレは、CIA制約を通じて、R&Dに依存する企業参入率だけでなく、企業退出率や企業年齢の分布にも影響を与える。これは既存モデルにはなかった、新しい特徴である。

3．結果：デフレがビジネス・ダイナミズムの停滞を引き起こす

本研究の分析によれば、インフレ率の低下（デフレ傾向）が進むと、企業の参入・退出はともに、増加する可能性もあれば、減少する可能性もある。しかしもし、参入するための費用が十分に大きい場合は、デフレは、企業参入・退出率を減少させることを明らかにした。結果、企業年齢が大きい企業（創業年数が古い企業）のシェアは増加する。つまり本研究は、参入費用が高い経済において、デフレは、ビジネス・ダイナミズムの停滞を引き起こす可能性がることを明らかにした（注5）。

4．政策的インプリケーション

インフレ率や名目利子率の水準をターゲットに行われる金融政策の目的の1つは、投資の活性化にあると言える。例えば、本研究が採用したような CIA アプローチに基づくマクロモデルにおいても、標準的な短期モデルが想定するような、低金利政策がR&D投資と経済成長を活性化させる政策波及チャネルは存在する。しかし本研究は、既存企業によるサバイバル投資活動を明示的に考慮すると、一般均衡効果を通じて、R&D投資はかえって抑制される可能性があることを指摘した。この場合、低金利政策は、景気浮揚や成長促進を促す一方、ビジネス・ダイナミズムの停滞という副作用をもたらす可能性がある。