はじめに
本研究「フィンテック革命で激化する国際金融都市の大競争」（注1、注2、注3、注4）は、グローバル金融市場の競争構造を解明し国際金融都市としての東京の再浮上への道筋を探ることを目的としています。前回の分析（注4）では、ニューヨークが、米ドル基軸通貨という絶対的な優位性に加え、「厳格な規制」を「デジタル技術」で標準化しグローバルに輸出するエコシステムによって、揺るぎない地位を築いていることを洗い出しました。
この「自国経済興隆型金融市場」であるニューヨーク（注1）とは、全く異なる特徴を持つ「グローバル知識集積型金融市場」であるロンドン（注1）は、市場規模や特定の通貨の力に依存するのではなく、「コスモポリタニズム」、「原則主義の法制度」そして「知識集積力」を基盤とし、グローバルレベルのルール形成と知識インフラを創出しています。本稿は、このロンドンの絶対的な強さがどちらにあるのかを体系的に解明します。
ロンドン金融市場の根源的優位性：知識および資本の吸引力とコスモポリタニズム
ロンドン金融市場の優位性は、市場の流動性といった経済的要因だけでなく、その基盤をなすコスモポリタニズム、原則主義（Principle base）の法制度、グローバルレベルのルール形成能力、そしてそれを維持するグローバル人材という知的インフラによって構造的に支えられています（注5）。この知識と資本の吸引力そしてコスモポリタニズムこそが、ロンドンの競争優位性の根源を成しています。
欧州における国際金融市場の歴史
大航海時代以降、欧州の国際金融の中心は、新たな金融取引の技術や知識の出現に伴い変遷を繰り返してきました。中世のベネチアが商業金融の中心を担った後、大航海時代の幕開けとともに16世紀には、新大陸からの金や銀などの富を背景としてリスボンやマドリードが資金調達市場として一時的に機能しました。その後、17世紀にオランダの勃興に伴い国際金融の中心地となったアムステルダムを経て、18世紀以降はイギリスの産業革命と英ポンドの基軸通貨化に伴い、金融の中心はロンドンへと移りました（注6、注7、注8、注9）。
国際金融取引ネットワークの中心地
ロンドンが国際金融都市の座を維持し続けた背景に、海外からの資本と人材を惹きつけるコスモポリタニズムがあります。大陸欧州諸国が排他性を伴う厳格な規制を維持したのに対し、ロンドンは外国人による土地と資産所有の規制が極めて緩やかであり、金融と貿易の両分野において才能のある移民の受け入れに寛容でした。このロンドンの「グローバルレベルの知識と資本の積極的な誘引戦略」が、ロンドンの金融市場を特定の国家や通貨の枠組みを超えた「国際金融取引ネットワークの中心地」と進化させた原動力と見ています。
この歴史的経緯は、現代のダイバーシティの議論に先行するものであり、ロンドンは世界で最も早くグローバルレベルの多様な人材と資本を受け入れることで発展した都市と言えます。このコスモポリタニズムを基礎として、ロンドンは世界中の複雑な金融取引を行うための技術と知識を継続的に蓄積し、そのレジリエンスと創造性を高めてきました（注10）。
ロンドン金融市場の構造的・歴史的強み：法、知識、人の三位一体
ロンドンは、前述の開放的な土壌の上に、金融市場の安定と発展に不可欠な知的インフラを構築してきました。前回のレポート（注4）で分析したニューヨークが「規制」、「技術」、「組織」の三位一体であるのに対して、ロンドンは「法」、「知識」、「人」の三位一体によって構成されています。
コモン・ローに基づく商業的優位性と原則主義の柔軟性
ロンドンの金融インフラの基盤は、コモン・ロー（Common law）という法体系であり、その本質において判例法主義を採用しています（注11）。この体系は制定法（Statute law）を主とする 大陸法（Civil law）とは異なり、裁判所の過去の判例に法的拘束力すなわち先例拘束性の原則（Stare decisis）を持たせることで予測可能性と安定性を確保します。これは、国際的な金融取引の準拠法として広く採用される上で、極めて重要な信頼の基盤となっています（注12）。コモン・ローは、契約当事者間の自由な合意を最大限尊重する契約の自由を旨とし、特に複雑なクロスボーダー取引（Cross border transactions）や金融派生商品（Financial derivatives products）に対して柔軟な対応を可能にします。この契約インフラとしての英国の法体系こそが、国際的な金融取引の準拠法として圧倒的な支持を得ている理由です（注13）。
加えて金融監督の側面では、英国の金融行為規制機構（UK Financial Conduct Authority: UKFCA）の規制アプローチは、詳細な規則の遵守を求める米国の細則主義（Rule base）とは異なり、原則主義（Principle base）を採用しています。この原則主義は、「顧客を公正に扱う」といった高位の原則遵守を企業に求めます。これにより、新しい金融商品やサービスが生まれるたびに個別規制を設け直す必要がないため、細則主義を採用する金融市場よりもイノベーションに対する許容度が高くスピードが速いという優位性を持つ結果となっています（注14）。
グローバル・ルール形成能力と文化的覇権
ロンドンの優位性は、世界金融市場における共通ルールを形成し、それを世界に定着させる能力にあります。この能力は、金融という狭い領域を超えた、英国の文化的・歴史的な覇権によって裏打ちされています。ゴルフ、テニス、ラグビー、サッカーといった人気のある現代スポーツの数多くが英国発祥であり、また、グローバルビジネスの共通言語である英語の単語や文法がオックスフォード大学やケンブリッジ大学の辞書によって「正しさの基準」として機能していることなどが、その象徴と見て取れます（注15）。金融分野においては、この知的権威が「グローバル知識集積型金融市場」（注1）における「辞書作成能力」という形で、他の国際金融市場による追随を許さない競争力となって現れています。例えば、店頭デリバティブ取引（OTC derivatives trade）の法的・実務的基盤であり、世界標準契約書であるISDAマスター契約（ISDA master agreement, 注16）の策定は、国際金融法務の専門知識が集中するロンドンがその普及と解釈を主導しました（注13）。
欧州通貨統合におけるリーダーシップ
さらに象徴的なのは、欧州通貨統合（Euro Monetary Union: EMU）の対応です。1999年1月1日の新通貨ユーロ移行に伴い、独マルク、仏フラン、伊リラ、西ペセタなどの旧通貨から新通貨ユーロへ、いかに円滑かつ法的に安全に金融取引および残高を変換するかが世界的な課題となりました。ユーロ圏の中央銀行群が構成する欧州中央銀行（European Central Bank: ECB）が主にユーロ圏内の金融政策やTARGETシステムなどの決済システムの整備に注力し、また国際決済銀行（Bank for International Settlements: BIS）はバーゼル規制などの国際金融システムの安定化と規制の枠組みに注力するなか、ユーロ圏外のイングランド銀行（Bank of England: BoE）は、新通貨ユーロへの変換に関して詳細な手順を記した「ユーロ移行における実務上の問題への対応手順」（注17）を作成・公表しました。
これにより、BoEを有するロンドンは新通貨ユーロ圏外にありながら、世界の金融市場におけるデリバティブやクロスボーダー取引の通貨変換ルールの策定を実質的に主導しました。ロンドンは、「何が正しく、どのように取引すべきか」というグローバルレベルの知識と法律の両面からルールを形成し、国際金融取引に不可欠な「辞書」を市場に提供することで、自国の通貨や規制を超越した構造的なリーダーシップを確立しています。
グローバル・プロフェッショナルサービスの複合的な集積
ロンドンの優位性は、単に資金が集まることではなく、その資金を動かすために必要な「知識」と「専門サービス」が複合的に集積している点にあります。特に、金融、法律、会計、コンサルティングといった分野のグローバルなプロフェッショナルファームの集積度と質は、他の国際金融都市を圧倒しています。この集積の最終的な目的は、複雑なクロスボーダー取引の「設計図」の作成にあります。複数の法域、税制、規制に跨（また）がる取引は、ルールの柔軟性と高度な調整能力を必要とします。ロンドンに集積した専門家集団は、これらの複雑な取引を安全に実行するための最適な「解」を導き出し、その取引のマスタープランをグローバル市場に提供しています（注10）。
ロンドン金融市場の構造的応用：多通貨ITインフラと市場支配
ロンドンが構築した開放的な土壌と強固な知的インフラは、具体的な市場構造と技術的な応用において、ニューヨークや東京とは異なる支配力を生み出しています。
金融商品設計の根源的な違い：多通貨・多経済圏ベースの発想
ロンドンの金融市場には、「世界にはさまざまな経済があり、多様な通貨がある」という事実を、発想の初めから前提とした金融ビジネスマネジメント思想が根付いています。ロンドン発の金融取引は、その発想の当初から多通貨ベース（Multiple-currency base）で設計されるという構造的な特徴を持っています。これは、米ドル基軸とするニューヨークや日本円だけに陥りがちな東京とは、根本的に異なる国際金融商品および国際金融システムの設計哲学です。英ポンドが既に基軸通貨ではないという構造的な弱みを克服するため、ロンドンは多種多様な通貨と複雑なクロスボーダー取引をシステム設計の基本思想として初めから組み込み、いかなる通貨の取引にも対応できる汎用的なプラットフォームを提供する能力を培い、これが世界最大の外国為替取引のハブたるゆえんとなっています（注18）。
セルサイドのフロントシステム・ミドルシステム・バックシステム
この多通貨・多機能対応の思想は、グローバル金融機関が採用する金融システムの構造に明確に反映されています。ロンドンは、各分野で最も優れたソリューションを組み合わせるベスト・オブ・ブリード（Best of Breed）の概念のもと、国際金融システムをモジュール化してつなぎ合わせる傾向が強く、これにより複雑な国際金融取引とさまざまな法域の金融規制に柔軟に対応することが可能です（注19）。
さてここで金融システムのモジュールをひもとくために、セルサイドのグローバル金融ITの一般的な構造を説明します。まず、フロントシステムは金融市場の最前線に位置し、収益機会の創出と取引の実行を担います。ここでは、ニュースや価格情報といった金融市場の情報をリアルタイムで取得・表示し、トレーダーが約定入力を行うことによって取引を執行します。また、顧客や商品のマスターデータの管理はフロントシステムから始まりミドルシステムとバックシステムまで流れます。次にミドルシステムは、取引が執行された後のリスク管理とコンプライアンス管理を担います。約定した取引データを取り込み、不足情報を付与（Enrichment）してデータを確定させ、その後、高度な数式を用いた複雑なリスクモデルを用いて市場リスクや信用リスクを計測し管理します。そしてバックシステムは、約定の最終処理と法的な義務の履行を行う事務処理を行います。ここでは、市場決済アダプターを通じて株式や債券の決済を完了させ、ストックレコードに基づき残高を確定し、それに基づき利金や配当金処理や会社のM&Aなどのコーポレートアクションの処理を行います。また、金融関連法令に基づいた法定帳簿の作成、経理処理の実行、およびキャッシュや証券の残高の突合を行い、正確な財務記録の作成を担います。
取引後処理領域フィンテックの優位性
このように、セルサイドが使用する国際金融ITはフロントシステム、ミドルシステム、バックシステムに分けられますが、ロンドンにおけるフィンテック（FinTech）の競争優位性は、特に取引後処理（Post-Trade Processing）の領域、上図の緑色と黄色で示したミドルシステムとバックシステムにおいて発揮されます。これは、グローバルな知的インフラを技術で支える、複雑な国際取引を前提としたリスク管理、決済管理、残高管理などの高度な専門知識がロンドンに集積しているためです。ロンドンは、金融市場の最前線の収益性に加えて、その国際金融取引の管理を安定させ法的に担保する「取引後処理」の技術と知識において、国際金融ビジネスをけん引しています。
この領域で象徴的なのは、金融市場の中枢であるロンドン決済機関（London Clearing House: LCH）です。LCHは現在、ロンドン証券取引所グループ（London Stock Exchange Group: LSEG）の子会社へと構造が変化しています。LSEGは約定管理、決済管理、データ分析を統合したポストトレード・データ戦略（Post-Trade and Data Strategy）を推進しており、その中核をLCHが担っています。取引後処理を取り扱うLCHが、ロンドンを拠点とするLSEGの傘下にあることにより、ロンドン市場の安定性と安全性が強化されています（注20）。
ブレグジット後の構造的変化と次世代戦略
英国の欧州連合からの離脱すなわちブレグジット（Brexit）は、ユーロ建て取引の一部がパリやフランクフルトといったEU域内の金融市場のハブに移転するなど、一時的にロンドン市場の地位に影響を与えました。
EUからの解放とグローバル金融市場の雄としての再定義
しかし、ブレグジット後もデリバティブなどの複雑な国際金融契約において、EU域内で引き続き英国法が準拠法として選択されていくケースが多くみられました。そして、LCHも決済インフラとして構造的優位性を保ち続け、それを擁するロンドンは外国為替取引、店頭デリバティブ取引、保険市場といったグローバル業務において圧倒的なシェアを維持し続けていきました。2023年に制定された金融サービス市場法2023（Financial Services and Markets Act 2023: FSMA 2023, 注21）に代表されるブレグジット後の規制改革は、EUの規制に縛られない独自のグローバルなルール形成を加速させることを目指しています。このようにロンドンはブレグジットを「EU規制からの解放」と捉え、グローバル金融市場としての地位を再定義する好機としているようです（注19）。その結果、現在、ロンドン市場は単なるEUの窓口ではなく、グローバルな知識の中枢として機能しています。
デジタル・金融規制改革とイノベーション促進
ロンドンは、伝統的な金融サービスに加えて、デジタル証券（Digital Securities/Security Tokens）、ブロックチェーン（Blockchain）および分散型台帳技術（Distributed ledger technology: DLT）、暗号資産・暗号通貨（Crypto assets/Crypto currencies）といった次世代金融技術の分野において、他都市に先行して知識集積ハブとしての地位を固めています。この戦略の基盤となるのが、金融行為監督機構（Financial Conduct Authority: FCA）による原則主義（Principle base）による規制の柔軟性です。特に、新しい金融商品やサービスを本規制から切り離して試験的に導入できる規制サンドボックス制度（Regulatory Sandbox, 注22）は、原則主義が持つイノベーションに対する許容度とスピードを具体的に示すものです。FSMA2023（注21）は、EUの規制に代わる独自のデジタル金融規制を確立し、コモン・ローの柔軟性を生かして新しい技術にも迅速に対応することで、次世代金融技術のグローバルレベルのルール形成を主導しています（注23）。
ESG・サステナブルファイナンスのグローバル基準形成
ロンドンは、世界最大の金融ハブとしての「ルール形成能力」を、環境（Environmental）、社会（Social）、ガバナンス（Governance）に関わるESG投資やサステナブルファイナンスといった新しい分野にも拡張しています。気候変動やサステナビリティに関する情報開示基準の策定や、グリーンボンドやサステナビリティ・リンク・ローンといった革新的な金融商品の組成において、ロンドンに集積した高度な専門知識と、世界中の政府や企業とのネットワークが活かされています。ロンドンは、このグリーンファイナンスの分野で、北米、ヨーロッパおよびアジア・パシフィックの国際金融都市との大競争において、グローバルな基準策定という知的インフラの観点で主導権を握ろうとしています。これにより、伝統的な金融を超えた新しい形の「グローバル知識集積型金融市場」（注1）としてのロンドンの存在感をさらに高めています（注24）。
GFCIを補完する調査分析が示すロンドンの強みと構造的優位性
ロンドンは、ブレグジット後もグローバルレベルの国際金融市場における中核的な強みを維持していますが、ここでGFCIの評価とは異なるグローバル指標から、その優位性と構造的な課題を分析します。
グローバル・ネットワークの中心地としての優位性
ロンドンは、ニューヨークと並び、グローバルなネットワーク中枢性において揺るぎない絶対的優位を確立しています。 グローバル化と世界都市研究ネットワーク（GaWC）が公表する都市のネットワーク中枢性に関するランキングにおいて、ロンドンは長年にわたりニューヨークと並び最高位の「Alpha++」にランクされ続けています（注25）。これは、ロンドンが単なる国際金融都市としてだけでなく、法律、会計、コンサルティング、メディア、ITサービスといった高度なプロフェッショナルサービスのグローバルなネットワークの中心地として機能していることを示しています。
知識・人材の質における優位性
ロンドンは、金融市場の規模を超えた、都市全体の競争力においても高い評価を維持しており、特に「知識資本」の質において優位性があります。A.T. Kearney社 グローバル・シティ・インデックス（GCI）において、ロンドンはニューヨークとトップの座を競い合っています（注26）。特に「人材」と「情報交換」の項目において継続的に高い評価を得ており、これはケンブリッジ大学やオックスフォード大学といった世界最高峰の学術機関との連携に加え、金融、法律、コンサルティングにおけるグローバル人材の集積度と知的な多様性が、都市全体のイノベーション能力と競争力の基盤となっていることを裏付けています。
住みやすさと持続可能性における優位性
ロンドンは、ニューヨークが抱える「住みやすさ」の構造的な課題と比較して相対的優位性を持っています。エコノミスト・インテリジェンス・ユニット（EIU）のライブアビリティ・インデックスによれば、ニューヨークが住みやすさの指標で順位を落とす傾向にあるのに対し、ロンドンは歴史的な都市構造を維持しつつ、文化・レジャーの多様性や治安の面で高い評価を得る傾向があります（注27）。住宅コストの高さや交通インフラの混雑はロンドンもニューヨークと同じく共通の課題として抱えていますが、都市の快適性、特にグローバル人材にとっての生活の質（Quality of Life）を測る指標においては、ニューヨークを上回る相対的な優位性を維持しています。
おわりに
本レポートは、厳格な規制と最先端技術による市場支配を行うニューヨーク（注4）と比較して、高度な知識とグローバル・ルールによるネットワーク支配を行うロンドンの構造的強みを多角的に分析し、ロンドンの大航海時代以降からの長期にわたるコスモポリタニズム、コモン・ローに裏打ちされた原則主義に基づく金融規制環境、複雑な国際取引の「知識資本」を集積するキャパシティ、国際的なルール形成を推進する力、そして知的インフラを輸出する能力を明らかにしました。まさにロンドンは単に金融取引が集まる場所ではなく、「グローバル知識集積型金融市場」（注1）として機能しているのです。
このことから、東京がトップレベルの地位を奪還するためには、現在日本が推し進める資産運用立国に基づく国際金融市場の活性化のように、国内の資金フローやアセットマネジメント機能の強化に焦点を当てる政策だけでは不十分かも知れません。ロンドンが有するこの本質的な競争優位性、すなわち「知識」、「開放性」、「ルール形成能力」を中核とするソフトパワーを見習い、戦略を見直していくことが、東京金融市場の再浮上のためは必要ではないかと考えられます。その具体的な戦略と政策提言については、この分析がGFCIトップ20都市まで至った後、改めて詳述します。
次回以降は、東京と同じタイムゾーンに位置するアジアの金融市場リーダーである香港とシンガポールの分析に移り、彼らがどのようにアジアの知識と資金を集め、グローバル金融ネットワークにおける地位を確立しているのかを構造的に分析します。
