Managing Ownership by Management

本稿の目的は、これまで検討されることのなかった内部経営権市場の存在を提示することにある。日本企業では、ブロック株式の売買が経営陣自身によって組織されている。本稿では、日本企業がどのように、ブロック株式を取得し、また、その自己株式を金庫株として保有した後に、他の事業法人へと売却してきたのかを解明している。日本企業の経営陣には、自社の所有構造に影響を及ぼしてきた長い歴史があり、その結果生じた株式相互持合いは、防衛的な性質を持ち、企業価値を毀損するものであった。しかし、近年では、戦略的で平均的に企業価値を高める企業間持合いという、従来の株式持合いとは非常に対照的な形を取るようになった。この変化は、国際機関投資家の存在感の上昇とコーポレート・ガバナンスの改善によってもたらされたものである。つまり、外部市場からの規律を受ける場合には、経営陣による所有構造の調整が企業価値の向上をもたらす可能性があることを示唆している。このことは、現在認識されている以上に、諸外国においても所有構造に対する経営陣の影響力が大きいのではないかという疑問を提起する。本稿では、世界中で支配的な形態として観察される分散所有や家族所有との関連で、この問題について議論する。

This paper describes a previously undocumented internal market for corporate control. It is utilized in Japan where purchases and sales of blocks of shares are organized by the management of firms themselves. The paper records how Japanese companies have undertaken repurchases that are held in treasury stock and subsequently placed with other companies. Japanese management has a long history of engaging in such practices and the cross-shareholdings that resulted were defensive in nature and value destructive. However, they have recently taken on a very different form: in contrast to traditional cross-shareholdings, they are now inter-corporate holdings that are strategic and on average value enhancing. The change has resulted from the growing presence of international institutional investors and improved corporate governance. It suggests that, when subject to external market discipline, internal management of ownership can be used to promote value enhancing outcomes. This raises the question of whether there is a greater degree of managerial influence on ownership elsewhere than is currently recognized. We discuss this in the context of dominant forms of dispersed and family ownership observed around the world.