中国股价暴跌——是否需要救市对策

此前一直暴涨的上证综和指数从2015年6月12日的5166.35点峰值直线下降，7月3日跌落至3687.92点（累计下跌28.6%）（参见下图）。对此，中国政府推出了一系列的救市对策。

图  上证综合指数的变化

（资料来源）根据CEIC数据库制作。

2015年6月27日，中国人民银行宣布把贷款和存款的基准利率下调0.25个百分点，1年期贷款和1年定期存款的基准利率分别下调至4.85%和2.00%。同时还宣布下调部分存款准备金率。这些措施均于6月28日起生效。

7月1日，上海证券交易所和深圳证券交易所宣布，从8月1日起证券交易手续费下调30%，当晚中国证券监督管理委员会（证监会）宣布放宽信用交易的担保条件。

7月3日，证监会公布了减少新股发行（IPO）数量和控制筹资金额的方针。同时将积极支持养老保险基金、保险资金、合格的境外机构投资者（QFII）等的长期资金入市， QFII额度从800亿美元扩大到1500亿美元，另外将对从事信用交易融资的中国证券金融股份有限公司进行增资扩股，把注册资金从240亿元人民币扩充至1000亿元。

7月4日，21家大证券公司发布联合公告，共计出资1200亿元投资蓝筹股ETF（交易型开放式指数基金）。此外，继国务院宣布暂停新股IPO后，计划在上证和深证发行新股的28家准上市公司于当日夜间同时发布了暂缓发行的公告。与此同时，25家投资基金的高管承诺积极购买股票，并至少持股1年。

7月5日，政府系统投资基金的中央汇金投资有限责任公司发布公告称，已经以购买ETF的形式投资股市，今后也将继续投资。另外，证监会还宣布，中国人民银行将对中国证券金融股份有限公司提供流动性支持。

救市措施不断，但股价仍跌落不止，许多上市企业不得不采取了停止交易的措施。

此次采取了一系列救市对策是因为国内外经济形势的恶化。首先，中国政府本来期待通过引导股价上涨刺激经济上扬，但由于股价急剧下跌使这一战略受挫。而且，在希腊经济危机恶化的形势下，中国股市一旦失去稳定，将会给世界经济带来巨大风险。

然而，有人批评政府主导的救市对策有悖于中国的市场化目标，因为在市场经济中，必须贯彻投资责任自负的原则。部分中国投资者缺乏对股票投资存在高风险的认识，因此政府若轻率地出手救市，很有可能助长投资者的道德风险。

从7月3日（星期五）股市收盘后至5日（星期日），受政府集中推出的一系列救市对策的影响，周一上证综指（A股）较上周末上涨了2.41%，总算企稳。与此相比，香港股市的H股继续下滑。两个市场的表现背道而驰，这正显示出中国国内（尤其是个人投资者）和海外（尤其是机构投资者）对救市对策截然相反的评价。

虽然中国的股价急剧下跌，但7月9日的收盘价只是跌回3月下旬的水平，与一年前相比仍然高出约80%左右。如果考虑到大多数投资者都维持着正收益，那么可以认为，此次股价暴跌不会给消费带来大规模的负资产效果。

另一方面，由于暂停发行新股（IPO）等，企业无法从证券市场筹资，因此有可能导致投资减少。不过由于（非金融企业）利用股票筹资只占"社会融资总额"（以余额计算）的3.1%（2014年底），所以影响有限。

在考虑宏观经济动向时，住房价格的动向比股票价格更为重要。中国由于缺乏投资渠道，所以在大多情况下，住房价格与股票价格形成负相关关系。在此次股价暴跌的过程中，也出现了迄今处于调整局面的住房价格反弹的现象。这种趋势今后是否继续，将会对景气产生决定性的作用。

长期以来，中国股市具有极高的投机性，经济学家将其喻为不反映经济基础状况的"赌场"。本次暴涨之后的暴跌也证实了这一点。市场投机反映了以下两种因素。首先，交易主体以个人投资者为主，而非机构投资者。其次，大部分上市企业都是国有企业，其中半数以上的已发行股票为政府或国有企业交叉持股，并没有在市场上流通。

证券市场在迈向成熟过程中应进行以下改革。

首先，企业新股上市将从现在的核准制改为注册制，但这一既定方针的具体日程还未公布。若付诸实施，股价上涨时IPO就会增加；反之，股价低迷时IPO就会减少，期待这种方式产生一种自动稳定效果。而且，预计民营企业上市也会增加。

其次，必须尽快培养机构投资者。其实，在以海外机构投资者为中心进行交易的香港股市，H股的波幅比上海A股小得多。

再次，需要扩大QFII（合格的境外机构投资者）、QDII（合格的境内机构投资者）、上海和香港股市的互联互通（沪港通）等对内和对外证券投资的额度，这样不但可以增加中国国内投资者的选项，而且可以吸引更多海外投资者（特别是机构投资者）的参与，国内股市的波副也会因此降低。

笔者期待中国吸取此次教训，加快今后证券市场改革的步伐。