2010年8月的居民消费价格指数（CPI）同比上升了3.5％，达到2008年10月以来的高水平。但是，在经济减速、货币供应量增长缓慢的情况下，通货膨胀的压力正在下降，加息的可能性也逐渐减弱。
迎来通货膨胀率的转折点
一般来说，中国的通货膨胀率变动比经济增长率大约晚三个季度。具体来说，以1998年第一季度至2010年第二季度为对象进行回归分析的结果显示，如果某季度经济增长率上升（下降）1％，则三个季度后通货膨胀率也上升（下降）1％。今年第一季度（同比增长率11.9％）出现了本次经济周期的高峰，因此按照以往的规律判断，通货膨胀率将于今年第四季度达到高峰，其后转为下降趋势（参见图1）。
推算期间为1998年第一季度（Q1）～2010年第二季度（Q2）（资料来源）根据中国国家统计局数据制作和推算。
但是，出于下述理由，通货膨胀率很可能等不到第四季度，在第三季度就将迎来转折点。
首先，货币紧缩的效果已经开始出现。对雷曼危机后大幅度放宽的银行融资的总量限制，从2009年春季以后再次紧缩，继而在进入2010年以后，以银行为对象的存款准备金率分三次共计提高了1.5个百分点。受此影响，货币供应量（M2）的增长以2009年11月的29.7％为高峰，到2010年8月时已下降至19.2％，通货膨胀的压力也逐步下降（参见图2）。
其次，作为居民消费价格指数先行指标的工业品出厂价格指数（PPI），已经于2010年5月达到高峰，转为下降趋势。其中供应链上游的采掘工业于2月份，原材料工业于5月份，加工工业于6月份相继达到高峰后开始下降。上游的通涨压力的减缓，估计不久将会波及到下游的生活资料（参见图3）。
（资料来源）根据中国国家统计局数据制作。
2010年1～8月的平均通货膨胀率为2.8％，如果9～12月的通货膨胀率低于8月的3.5％，政府努力争取的3％以内的全年目标估计将能够实现。
能否避免加息
雷曼危机后，由于采取了一系列的降低利率的措施，名义利率处于2008年12月以来的低水平，因此，通货膨胀的上升带来了实际利率的下降。按一年定期贷款利率减去居民消费价格指数的同比上升率得出的实际贷款利率，从2009年7月高峰时的7.11％急速下降至2010年8月的1.81％（5.31％－3.5％）。实际贷款利率的下降成为房地产价格上涨的主要原因，越来越多的人主张通过加息来遏制房地产泡沫。而且，如果以一年定期存款利率（2.25％）为标准进行计算，则实际存款利率从2010年2月以后已经转为负值，到8月份已经下降至－1.25％（参见图4）。这意味着即使加上利息收入，存款的实际购买力也以年率1.25％的程度减少，使存款人蒙受了损失。为此，要求加息的呼声也随之升高。
存款利率（实际）＝存款利率（名义）—居民消费价格指数（同比）
（资料来源）根据中国国家统计局、中国人民银行数据制作。
然而，反对加息的意见也不少。
首先，如上所述，受经济减速的影响，通货膨胀上升的局面即将结束，即使不采取加息的措施，预计通货膨胀率的下降也会引起实际利率上升。如果强行加息，恐怕反而会增大经济失速的风险。
第二，目前的通货膨胀，其重要原因在于易受气候因素左右的食品价格的上升，这是无法用加息来抑制的（参见图5）。实际上，在2010年8月的3.5％的居民消费价格指数同比上升率中，有2.5％是由于食品价格上升造成的。
第三，通过加息来遏制房地产价格的必要性已经减弱。由于2010年4月出台的以限制住房贷款为主的对策，迄今一直持续上涨的房地产价格也逐步进入调整局面。70个大中城市房屋销售价格同比，以4月份的12.8％为高峰，到8月份时已下降至9.3％，从环比来看，自5月以来上升幅度基本为零。
第四，中国面临的外部环境也制约了加息的自由度。世界经济二次探底的忧虑并未完全消失，发达国家推迟修改迄今一直采取的超宽松货币政策（即实施所谓“退出战略”）。在这种情况下，一旦中国率先采取加息的措施，国内外利率差的扩大将有可能引发海外资金流入中国。海外资金流入很有可能会抵消加息带来的紧缩效果。
最后，为了既能抑制对经济的不良影响，又能缓和存款人的不满，“非对称性加息”的方案己经浮出水面，即在维持贷款利率水平的同时，只提高存款利率。如果实施这一方案，存款与贷款的利率差额将会缩小，银行则会因利益受到挤压而表示反对。
根据上述国内外经济形势来进行综合判断，可以认为当前采取加息措施的可能性较小。如果通货膨胀率（预定于10月中旬公布）低于8月，那么对加息的忧虑估计将会进一步得到缓解。
2010年9月29日
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