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2010年6月汇改重启后人民币波动的实际情况

关 志雄
经济产业研究所 顾问研究员
野村资本市场研究所 首席研究员

  为了提高货币政策的独立性,缓和与美国的贸易摩擦,中国一直在努力推进人民币汇率形成机制改革(汇改)。作为其中的一环,中国人民银行于2010年6月19日宣布将进一步提高人民币汇率的弹性,从6月21日起,结束自2008年9月雷曼危机以来一直实施的实际上钉住美元的汇率制,重新启动汇改(参见图1),恢复了于2005年7月开始实行“汇改”时引进并实施了大约三年的“有管理的浮动汇率制”。历经这三个月,实际运作情况已经逐渐明朗。

图1 人民币对美元汇率的变化(逐日)
图1 人民币对美元汇率的变化(逐日)
(资料来源)根据中国国家外汇管理局数据制作

基于BBC方式的“有管理的浮动汇率制”

  关于2005年7月开始实施的“有管理的浮动汇率制”, 当时的中国人民银行货币政策委员会委员余永定先生解释说,这基本上就是国际金融教科书中提到的BBC方式,即以浮动幅度(Band)、货币篮子(Basket)以及爬行(Crawling:向某一既定方向对汇率进行微调)为基础的“有管理的汇率浮动制”(“人民币汇率制度改革,一个历史性的决定”,《金融时报》,2005年7月23日)。中国当局于每个交易日公布人民币对美元中间价,同一日内的浮动幅度被限制在一定范围之内,最初为中间价的±0.3%,其后又扩大至±0.5%。此外,关于货币篮子,虽然没有公布构成货币的比重,但是,从人民币与主要货币的联动性来判断,可以认为美元占据了一大半。至于爬行的速度,政府根据经济形势做出相应的调整,从引进有管理的浮动汇率制开始,到发生雷曼危机的三年里,人民币对美元汇率累计上升了21%(年率约为6%)。

  2010年6月重新启动的汇改也继承了BBC方式。

  首先,每天的浮动幅度限制与以往相同,为中间价的±0.5%,但人民币汇率在同一交易日内的实际浮动幅度比以往有所增加(参见图2)。而且,当局每天决定的中间价环比的浮动幅度也大于从前(参见图3)。从2010年6月21日起的三个月中,其标准偏差达到了0.12%,这不仅高于自2008年9月以来实际上采用的钉住美元制度的大约两年间的水平,也高于自2005年7月开始实施管理浮动汇率制度以来的大约三年间的水平(0.09%)。

图2 人民币对美元汇率开始出现一定的浮动
——重启汇改前后的比较
图2 人民币对美元汇率开始出现一定的浮动——重启汇改前后的比较
(资料来源)根据彭博社(Bloomberg)数据制作
图3 人民币汇率的波动性不断升高——中间价环比
图3人民币汇率的波动性不断升高——中间价环比
(资料来源)根据中国国家外汇管理局数据制作

  其次,人民币汇率与美元以外的主要货币,尤其是与欧元的联动性得到了加强(参见图4)。这种情况反映出,在作为参考的货币篮子中,美元占据的比重相对下降,相反,以欧元为主的美元以外的主要货币所占比重有所上升。

图4 人民币与欧元的联动性得到加强
图4 人民币与欧元的联动性得到加强
(注)由于时差的关系,欧元为前一天的数字
(资料来源)根据彭博社信息和中国国家外汇管理局数据制作

  最后,对于爬行的部分,虽然人民币对美元的汇率(中间价)有所上升,但是重启汇改以来的三个月中,仅上升了1.9%,升值幅度较小。很明显,这并不是市场供求的反映,而是中国当局不断干预市场的结果。

政策运作的重点依然在于“管理”而非“浮动”

  汇改的目的,是为了对内提高货币政策的独立性,对外缓和与美国的贸易摩擦。虽然人民币汇率开始出现了一定的浮动,但在外汇政策的运作中,重点依然在于“管理”而非“浮动”。因此,人们期待的改革效果尚未出现。尤其是在今年11月美国中期选举之前,奥巴马总统、财政部长盖特纳及议会等相继表示了不满,认为人民币汇率上升仍不充分,中美两国的贸易摩擦非但没有走向消除,反而有所升级。

  为了解决这些问题,中国当局必须尽量减少干预,放松“管理”,把汇率的决定权交给市场。不过,这样的征兆尚未出现,目前人民币大幅度升值的可能性仍然不大。

2010年9月29日
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2010年9月29日登载