人民币贬值可能导致资本外流加速并激化中美贸易摩擦

　　人民币兑美元汇率自2015年8月11日起连续三天共下调4.4%后，持续走低，人民币兑美元汇率较下调前下降约12%。虽然引发人民币贬值的最大原因是资本外流，但后来打着"重建强大的美国"口号的共和党候选人特朗普在2016年11月8日举行的美国总统大选中获胜，以及12月14日美国联邦公开市场委员会（FOMC）时隔1年决定提高利率，也都加大了人民币贬值的下行压力。为稳定汇率，中国政府抛售美元、买入人民币对市场进行了干预，中国的外汇储备因此急剧减少（图1）。

（资料来源）笔者根据CEIC数据库的数据（原数据来自中国国家外汇管理局及中国人民银行）制作

　　然而，美国总统大选结束后，出现了美元升值一枝独秀的格局，不仅人民币，大多数主要货币都出现兑美元汇率的贬值（图2），其中日元贬值幅度最大。但日元贬值由于可以通过扩大出口等方式推动经济复苏，因而受到欢迎；人民币贬值却被视为中国经济脆弱的表现，由此引发对经济前景不稳定的忧虑。同为贬值，对于日元和人民币，市场为什么会出现不同的反应呢？

（注）美元指数来自美联储（FRB）

（资料来源）笔者根据彭博社数据制作

　　通常，在大多以外汇（特别是美元）结算债务的发展中国家，本国货币（对美元）急剧贬值会带来（从本国货币角度看）对外债务偿还负担增加，甚至还会引发金融危机。亚洲金融危机时的泰国和印度尼西亚就很典型。但是，和日本一样，中国也是净债权国，并拥有超过3万亿美元的储备资产（基本上都是外汇储备）（表1），而且大部分对外负债都是（无偿还义务的）外国企业的直接投资，因此人民币贬值引发金融危机的可能性非常小。不仅如此，人民币贬值还可以改善中国的出口竞争力。2016年11月中国的出口额（以美元计算）同比增长了0.1%，时隔8个月超过了上一年的水平。

　　人们担心的并非人民币贬值本身，而是人民币贬值和资本外流的恶性循环。长期以来，中国的资本和金融账户与经常账户同为顺差，受此影响，外汇储备持续增加。但是由于资本外流加速，2014年开始，资本和金融账户持续逆差，2015年开始外汇储备也不断减少（图3）。资本外流不仅导致人民币贬值，还引发了对人民币进一步贬值的预期，而且人民币贬值预期回过头来加快了资本外流的速度。许多市场参与者都认为，人民币只降不升，因而放心抛售人民币。。

（注1）储备资产变动＝经常账户＋资本和金融账户＋净误差与遗漏。

（注2）储备资产基本都是外汇储备。

（注3）2016年第三季度的资本和金融账户中包括净误差与遗漏。

（资料来源）根据中国国家外汇管理局数据制作

　　人民币继续贬值，而美国候任总统特朗普批评中国政府有意引导人民币贬值，公开宣称将把中国划定为"汇率操纵国"。如果兑现，必将激化中美贸易摩擦。

　　美国国会有权根据财务部每年两次提交的《汇率政策报告》，将为使对美贸易变得有利而干预汇率、不当操作汇率市场的国家定为"汇率操纵国"。美国政府可以要求被定为"汇率操纵国"的国家提高汇率，并运用关税进行制裁。特朗普总统上台将增加中国被定为"汇率操纵国"的可能性。

　　中国政府长期以来通过买进美元、抛售人民币的方式来控制人民币升值。但从2014年中期开始，由于人民币升值压力变为贬值压力，中国改变了政策，通过抛售美元、买进人民币的方法阻止人民币贬值。这与特朗普指责中国为提高中国产品的国际竞争力而诱导人民币贬值完全不同，但这的确也可以算作一种"操纵汇率"的方式。

　　对中国来说，打破人民币贬值和资本外流之间的恶性循环，避免与美国的贸易摩擦成为重要的政策问题。为解决这些问题，就应让人民币向"完全浮动汇率制"过渡。只要中国政府不再干预市场，把决定人民币汇率的机制交给市场，对"人民币贬值"和"人民币升值"的预期就会彼此抗衡，从而可以避免市场行情看涨或看衰一边倒的现象，同时也可以摘掉汇率操纵国的帽子。因此，人民币向"完全浮动汇率制过渡"可谓一箭双雕之举。

2017年1月10日登载
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