解决8000亿美元经常项目赤字的泛太平洋协议

　　美国的经常项目收支赤字约为8000亿美元，达到了GDP的近7%（2005年）。在20多年前的1985年缔结广场协议时，该比率只是目前的一半左右，为3.5%左右。（图1）

　　是什么原因使得今天如此巨大的美国经常项目收支赤字并没有导致美元暴跌并“维持”至今呢？是什么机制导致了这种情况呢？在今年6月由波士顿联邦银行主办的研讨会上，著名的国际金融学者之间就此展开了很有意思的争论。

　　美国对外“纯”债务额（对外总债务额减去对外总资产额后的差值）已经达到了GDP的21%。尽管如此，对外“纯”投资收益依然没有变成负值（图2）。也就是说虽然美国存在相当于GDP两成的2.5万亿美元的纯借款，支付的纯利息却依然为零，如何对这一“不可思议”的现象从理论上和实证上进行思考呢？即使借款，支付的纯利息依然为零的话，那么美国对外赤字“维持”下去的可能性就很高。

　　之所以会出现这一现象是由于美国在国外投资的总资产额上获得的收益率与美国从海外借债所要支付的利率相比高很多。R·库柏（哈佛大学）经过分析认为，美国运用对外资产获得的收益率之所以很高是因为美国通过金融上的技术革新使运用高风险高回报的资产的金融中介机能变得很发达的缘故。也就是说各外国任由拥有发达的金融市场的美国经营其资产。库柏指出，拥有巨大经常项目收支盈余的日本、德国、中国、中东产油国等国家的金融市场依然以银行为中心，在证券化、金融衍生产品等发达的金融技术上落后于美国。

　　对此观点的反对意见也很强烈。从统计上对美国所持有的对外资产收益率的相对优越性进行验证，可以发现这种优越性正在逐渐降低。在上述研讨会上进行最后总结发言的美国前财政部长劳伦斯·萨默斯（哈佛大学前校长）严厉指出，认为美国巨大的借款能够维持下去的各种观点，是在泡沫经济最高峰时对泡沫化现象进行合理化的解释，是迄今为止经常能够看到的理论和实证的动向之一。1988年在日本泡沫经济最兴盛的时期，杰弗里·萨克斯（哥伦比亚大学）发表了日本高水平的地价可以正当化的论文。萨默斯在被告不在场的情况下进行了判决。

　　这些议论与广场协议时期的论调完全不一样。这种争论内容上的不同，也表现在关于解决当今世界经常项目收支不均衡问题的政策论争上的差异。我想将现在被认为是必要的一致意见称为“泛太平洋协议”。也就是说与发达国家间于20年前达成的一致意见不同，现在是以日本、中国等东亚主要国家与美国为核心达成一致意见。本文将弄清当前的不均衡问题与广场协议时期的不均衡到底有哪些本质及数量上的差别，从而进一步思考协议的内容有那些区别。

　　那么在哪些地方存在较大差异呢？首先来整理一下。

　　（1）如上所述，现在美国与世界其他国家的资产负债的收益结构组合上的资产负债表中“固定资本”是问题的核心。与此相反，20年前主要是“流动资本”的问题。80年代中期，美国对外净资产还是正值（图2）。问题集中在经常项目收支的赤字、盈余等流动资本上。

　　（2）导致流动资本不均衡的罪魁祸首是汇率的不匹配。80年代前半期美元与美国产业的国际竞争力相比显得过强。美元过强的原因之一是由于里根总统因重视供给能力而采取大幅度降低法人税和个人所得税的政策。由此造成的财政赤字膨胀使美国长期利率上升，导致资本流向美国，于是美元汇率就被高估了。在弄清这一问题时，很容易套用将汇率内生化的蒙代尔－弗莱明的理论结构，使用将该理论大国版模式化的世界经济模式（日本的经济企画厅、美联邦储备制度委员会、OECD等三个部门在当时非常有名）进行的模拟分析非常流行。

　　但是在如今美国庞大的对外赤字和不均衡问题中，完全不存在美元与美国的国际竞争力相比过于强势的所谓美元不匹配说。简而言之，美国的经常项目收支赤字主要是由美国自身在储蓄、投资的平衡方面存在储蓄不足所导致的，即美国用从海外流入的资本来填补国内的储蓄不足。

　　（3）虽然有不少国家存在赤字（如澳大利亚、西班牙等国），但美国一国的经常项目收支赤字就占了世界赤字总额的近七成。在与之相对的盈余国中，中国与其他东南亚（韩国、台湾、新加坡及其他ASEAN4国，以下同）新兴工业国的盈余合计相当于美国赤字的三分之一（表）。如果再加上日本相当于美国赤字的一半以上。这是20年前所看不到的两极对峙状况。80年代与美国赤字对峙的盈余国基本上是日本与西德（当时）。当时，日本的经常项目收支盈余主要是贸易盈余，与GDP相比当时也占到了4.5%（今天只占3～3.5%，而且贸易收支盈余只占经常项目收支盈余的一半）。

　　（4）20年前与现在相比，盈余国一方的汇率体制存在重大差异。20年前的不均衡是包括日本在内的采用浮动汇率制的发达国家之间的不均衡问题。在浮动汇率制度下世界经济中存在着异常的宏观经济政策所导致的汇率不匹配问题。但是现在，中国以及其他东南亚国家的汇率体制各不相同。既存在像中国和马来西亚这样的实际上将汇率与美元连动的国家（中国在2005年7月20日采取货币篮子制度之后也基本上没有变化），也存在像韩国这样的采取近似于浮动（2004年秋天以后）汇率的国家。其他国家的汇率体制则位于这两种之间。

　　（5）最后，当时与现在的世界贸易结构存在着根本差异。现在，中国和其它东南亚国家之间的生产网络现在已经确立。

　　20年前的世界贸易结构，一方面在发达国家与发展中国家之间存在典型的南北间的“垂直方向的产业间”分工，另一方面在发达国家之间则存在着“水平方向的产业内部”分工。作为前者的南北间贸易的中心结构是发达国家输出资本密集型的商品（机械、钢铁等），而发展中国家则输出劳动密集型的商品（衣料、家具等）。与此相对，后者的水平方向分工则是在同一产业之中，为满足消费者的各种各样的嗜好而形成的状况，比如在汽车产业中，发达国家相互进出口在马力、样式、驾驶感觉等方面互不相同的产品等。再加上在半导体产业中（当时以DRAM为中心），生产规模越大，掌握技术的学习效果就提高得越快，也出现了非常具有国际竞争力的产品。因此80年代美国的赤字、日本的盈余这一基于宏观经济政策的问题，贸易摩擦发生在汽车、半导体等发达国家的主导产业，而且还是当时世界最尖端的技术前沿中。

　　但是20年后的今天，情况又如何呢？贸易摩擦产生在南北之间，即中国与美国之间。为什么会发生这种状况呢？这当然不是说中国在世界技术的最尖端领域与美国展开竞争，出现这一问题的原因在于进入21 世纪之后确立了以东亚的生产网络为基础的新型世界性三角贸易结构。而且这还不仅仅是贸易，它还是一种和跨国企业的直接投资深刻地联系在一起的结构。

　　具体特征如下：中国的出口比率（对GDP）达到了35%，已经超过了日本的出口金额。但是其中的近六成是不具未来发展前途的“加工贸易”。中国从日本、韩国、台湾等地进口技术密集度高的零部件、组合件、产业原料等半成品，利用中国的低工资将其加工成最终的产品，然后不只向美国而且向全世界的市场出口。而且这种加工贸易中的八成还是由外国企业完成的。

　　在这20年里，世界贸易中增长最快的商品是技术密集型的半成品。这已经不是20年前的最终资本商品或消费商品。而且推进半成品贸易的是跨国企业。该贸易正在东南亚展开。那么它与世界的经常项目收支不平衡是怎么联系在一起的呢？

　　在这一世界性三角贸易中，一方面中国进口的半成品几乎都来自其他亚洲各国，几乎不从美国及欧盟进口。原因在于美国及欧盟在这种发达的半成品出口上已经不那么具有优势。但是另一方面，中国则把加工好了的最终产品（个人电脑等IT产品）出口到世界各国的市场中。世界笔记本电脑的八成以上是在中国的长江三角洲地区组装的。因此从美国的角度来看，并不对中国出口许多半成品，却不断从中国进口大量最终产品。这种贸易结构，在美国与中国之间的双边贸易中产生了2000亿美元的赤字。因此美国吵嚷着美国对全世界赤字的四分之一源于中国的顺差，于是产生了贸易摩擦。但是，美国的产业当然并不是与来自中国的进口商品直接展开竞争，更不用说两国也不是在世界的技术前沿领域展开竞争。

　　而且从中国方面来看，在这种三角贸易结构下，虽然与美国等其他国家之间存在盈余，但与日本为首的其他亚洲国家之间的贸易收支则是赤字（1400亿美元，2005年）。因此中国对全世界的贸易盈余，2000~04年平均与GDP相比仅占3%左右。进而到了2005年，由于中国控制经济过热，再加上美国、欧盟撤消了纺织品上的进口配额（WTO中的约定），盈余当然会增加。

　　如上所述，20年前与今天世界的经常项目收支不平衡的内容存在着根本差异，因此有必要达成泛太平洋协议而不是新的广场协议（当时汇集了G5的财政部长及中央银行行长）。为此有必要注意以下两点。

　　第一，广场协议的目的在于，通过政策当局有意识地对市场进行干预以纠正与实际情况不匹配的美元异常高价。于是便发生了由1985年初的1美元兑换250日元到两年以后1美元兑换140日元的日元大幅度升值，美元大幅度贬值的巨变。作为一体化政策，在汇率大幅度变动的时候，赤字国（美国）应消减财政赤字，而盈余国（日本）应扩大内需。

　　但是，在当今的世界不均衡中，却无法观察到美元与其汇率不匹配的情况。这样一来，主要就得依靠美国扩大国内的储蓄率，具体来说，削减经常项目收支赤字的根本在于美国削减自身的财政赤字，并通过提高利率来抑制美国以住宅价格上涨为担保，借贷增加消费的消费需求。

　　第二，那么汇率政策该如何处理呢？这一次美国和盈余国都不希望美元迅速贬值。尽管有IMF（国际货币基金组织）及BIS（国际清算银行）等国际机构的警告，市场对目前不均衡的“可维持性”似乎并没有感到不安。采取浮动汇率制度的欧盟和日本虽然认可与美元贬值相应的本国货币升值，但中国及其他东亚新兴国家并不希望本国货币急速升值，通过购买美元储备外汇（主要是购买美国财政部的债券），结果在金融上容易形成帮美国解决对外赤字困难的情况。

　　从以上的角度出发，泛太平洋协议应该包括以下内容。

　　（1）作为增加储蓄的政策，迫使美国采取具体政策来削减财政赤字，并纠正依靠住宅价格支撑的过度消费和家庭负储蓄的状况。

　　（2）为了纠正美国这种储蓄和投资的不平衡，应该降低财政支出、个人消费及住宅投资等，与贸易商品相比应该抑制非贸易商品（服务和住宅等）的需求与通货膨胀。这反映在贸易商品相对价格的回落，恐怕会诱使美元的缓慢贬值。以这种方式也可以防止美元暴跌。

　　（3）针对这种美元贬值，中国与其他东南亚各国通过协调步调一致提高对美元的汇率。假设为在今天的世界不均衡中坚持下去有必要使美元贬值30%。在这里希望大家记住，由于前述生产网络与世界性的三角贸易结构，东亚各国相互之间的地区内贸易比率已经达到55%。日本、中国、其他东亚国家的汇率一起升值30%时，对美元升值的55%就被地区内部抵消，“实效”汇率只要升值13.5%就够了（30%×45%）。这种程度的升值如果用两年时间来实现，那么东亚经济的增长仍然可以持续下去。

　　为了抵消这种汇率升值带来的影响，东亚各国可以以此为转机，采取扩大内需的策略，推进结构改革，将以扩大贸易为目标的经济政策转变为以国内市场为目标的经济政策。