怎样看现在日元行情？
——从AMU乖离指标和各产业实效汇率行情看日元与亚洲货币的关系

　　8月19日的纽约外汇市场，日元对美元的汇率曾一时达到1美元=75.95日元，创战后历史最高值，其后仍停留在75—80日元之间居高不下。另一方面，由于希腊财政危机问题，日元对欧元的汇率也在1欧元=100—110日元范围波动，达到采用欧元后近10年来的最高水平，日本经济面临严峻的局面。特别是对欧元，对冲也很困难，从市场来看，向欧洲出口比例高的企业将出现业绩下滑。

　　对于日本来说，与对美元和对欧元同样重要的是对亚洲的货币。日元不仅对主要货币，对亚洲货币是否也在同样升值？AMU乖离指标是测量由亚洲货币13国组成的亚洲货币单位（AMU）从汇率基准年（2000—2001年）偏离的程度，日元对亚洲货币的动向，可以通过观察AMU乖离指标进行判断。图1表示名义AMU乖离指标的推移，如图所示，日元的AMU乖离指标从雷曼危机后的2008年底急剧上升，在由13国组成的亚洲货币中形成了最强势的货币群（日元、人民币、新加坡元、泰国铢）。其后，从2010年开始，人民币下降至0（亚洲货币平均值）左右，而日元、新加坡元和泰国铢在10（高于亚洲货币平均值10%的水平）上下波动。从2011年8月日元创历史最高值前后开始，日元的AMU乖离指标独家上升，到2011年10月时达到13，可以看出，在亚洲货币中日元也在升值。

图1.AMU乖离指标（名义值）

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　　另一方面，也有很多意见指出，如果以调整了物价变动部分的实际实效汇率来进行比较，目前的日元水平并不算太高。从与亚洲货币的关系来看，近十几年来，日本趋向通货紧缩，而且由于以中国为首的亚洲新兴国家物价上涨，日本与其他亚洲国家之间一直存在着很大的通胀差距。从表示亚洲各主要国家的居民消费价格指数波动的图2可以看出，日本从2008年1月份以来，居民消费价格基本上没有变化，甚至略有下跌。与此相反，中国、韩国和新加坡基本上上涨了10%，印度尼西亚和菲律宾上涨了近20%。

图2.亚洲各国居民消费价格指数的波动（2007年1月=100）

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　　如果考虑到这些物价方面的关系，那么物价上涨率高的国家的货币名义值就会降低，相反，通货紧缩的日本的货币名义值就会升高，这可以说是向购买力平价回归的力量发生作用的必然结果。用亚洲各国的通胀差距对名义AMU乖离指标进行了调整的实际值如图3所示，在名义值中最强势的日元，在实际值的13国货币中依然最弱，由此可以看出日本通货紧缩的累积值之大。

　　其实，以物价为基准计算的实际汇率只是理论上的数值，由于企业的短期收益是以名义汇率计算的，因此有人认为，应以名义值考虑汇率对实体经济产生的影响。但是，如果长期展望由于日元升值不得不向海外转移的企业绩效，就需要同时关注实际值的汇率。例如，向实际值的AMU乖离指标较高的国家出口，利用物价上涨把汇率变化向销售价格转嫁比较容易。另一方面，进入实际AMU乖离指标较高的国家市场时，需要考虑物价和劳务费的上涨风险，应探讨与其在当地建立生产基地，不如从邻近的亚洲国家生产基地出口的战略。

图3.AMU乖离指标（实际值）

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　　关于雷曼危机以后的日元升值给日本、中国和韩国的出口带来了什么影响，图4对各国的出口额变化进行了比较。雷曼危机后日本贸易额确实减少得最多（2009年第一季度的对世界贸易额中国、日本、韩国同比分别减少19.7%、40.52%和25.6%），其后日本的恢复虽然比韩国慢一些，但日本的出口额在2010年第四季度已经恢复到了雷曼危机前的水平，从贸易总额来看，尽管日元对人民币和韩国元的汇率一直居高不下，但日本的出口额并没有急剧减少。

图4.亚洲主要三国的出口额变化（中国、日本、韩国）

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　　关于2011年日元升值给日本出口企业带来的影响，特别是今年9月底对日元汇率下降至1日元=15.32韩元（同比贬值12%）的韩国企业与日本企业竞争非常激烈的运输设备、电气和机械领域，经常被用来做比较，因此，我们概观一下RIETI公布的各产业分别的实效汇率（见图5）。RIETI的按产业划分实效汇率是观察各产业的日元竞争力的一种新尝试，是把占各产业出口额1%以上的国家视为“主要出口对象国”，将其贸易额加权平均的名义实效汇率（2000年1月3日=100）。以此为参考，就可以比较和探讨产业间日元升值的进展程度。例如，从2008年以后的数据来看，金属及铜制品领域的实效汇率日元最高，与精密机械相比，差距最大时高5个百分点。表示最近变化的图6显示出，进入2011年以后，在八个行业中，运输设备领域日元升值最高，由此可以在政策上反映出日元升值紧急对策的重点应放在哪个行业。

图5.日本按产业划分的实效汇率变化（2000年1月3日=100）

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图6.（部分）日本各产业分别的实效汇率变化

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　　从这些情况可以得出下述对政策的建议。

　　第一，从亚洲地区内的汇率变化来看，虽然名义汇率日元最高，但是由于日本的通货紧缩，实际汇率却最低，形成鲜明对照的状况。因此，应在日元名义上走高期间推进生产基地向亚洲地区转移和并购，作为今后日元升值的对策，建立从亚洲生产基地向日本进口零部件和半成品的体制。在亚洲地区内，正在出现日本企业利用东盟自由贸易区（AFTA）在东盟地区内集中生产和出口的新战略。有必要进一步推进这种可以从海外生产基地向包括日本在内的消费国出口产品的自由贸易协定构想，完善日本企业能够在国内外更灵活地改变生产基地等的环境。

　　第二，虽然向海外转移生产基地是迫不得已的，但是应把策划和研发留在国内，充实全球化生产战略和减轻多种货币间的汇率风险等功能。

　　第三，向物价上涨国家的出口，容易向当地的销售价格转嫁汇率变化。因此，应转变生产结构，以向亚洲出口为目的，而不是预计今后经济发展将长期减速的欧美。

　　第四，应认识到，在日本国内已经积累了巨大的通胀紧缩效果，其结果引起了“名义”日元升值，因此，实际汇率并非创历史新高，甚至是相反的日元贬值，必须避免由于轻率地采取偏重补助金的“日元升值对策”而导致财政赤字膨胀。

　　第五，正如各产业分别实效汇率所反映的，需要对受实效汇率的日元升值严重影响的运输设备相关企业启动日元升值紧急支援对策，为维持竞争力放宽限制规定。