不良资产与内部货币消失（三）

　　归纳一下前几讲的内容，发生金融危机的机制可以概括为下述几点：（1）由于住房泡沫破灭，产生了大量的不良资产；（2）因此，在金融资产市场信息的不对称性增高，逆向选择（柠檬问题）越来越严重；（3）其结果，金融市场功能不全造成内部货币消失（或阻碍现金流通）；（4）在实体经济方面导致消费、投资和就业急速减少。基于这种看法，政策措施的目标应该是消除引起内部货币消失的根本原因（即不良资产的存在）。

　　在论述政策之前，笔者想对用这种看法来理解金融危机是否正确加以若干说明。不良资产的存在导致了信息的不对称性，引起了经济衰退（消费和就业的衰退），这一看法是笔者把欧美经济学家对此次金融危机的既有理论分析组合起来提出的，不一定是标准理论。一般来说，无论是不良资产还是经济衰退都是住房泡沫破灭引起的结果这一看法具有普遍性。而且，经济衰退产生不良资产这一看法也是标准理论。虽然实际上确实如此，但是笔者想予以关注的是经济学家们一直没有注意到的论点，即不良资产产生经济衰退，这种因果关系是由于严重的外部负面经济效应产生的。日本的不良债权处理和经济复苏，在某种程度上证明了不良资产是经济衰退的原因（请参看本连载第四讲（8月24日）和第五讲（8月31日），笔者与克鲁格曼（Paul Krugman）教授的争论）。在本次金融危机中，作为住房泡沫破灭导致经济衰退，即总需求衰退的机制，内部货币的逆向选择问题也是非常重要的。如不直接解决这个问题，就不能从根本上解决经济衰退问题。

　　此外，不良资产的存在导致的内部货币消失有可能成为非常长期的问题，这不只是从日本1990年代的“失去的10年”和美国的大萧条（也持续了10年以上）等历史事件进行的联想，问题的本质在于，“逆向选择导致的内部货币消失”这一现象对于企业、银行和家庭经济来说，是外部负面经济的效应。货币的消失发生公害等一样，是外部负面经济的效应，所以，银行和企业等私人主体没有自己付出成本主动解决这个问题的积极性。因此，对于金融机构来说，如果一直持有不良资产不需要付出成本，那么对不良资产的处理就会无止境地拖延，内部货币消失这一外部负面经济效应就会无止境地持续（与一旦放置公害问题就会无止境地持续完全一样）。当然，对于债权人来说，一直持有不良资产和不良债权就要增加成本，所以在现实中，早晚会处理不良资产。但是，由于在处理的时机上并不考虑货币消失的外部性，因此对于经济整体来说，将会比最佳时机晚得多。也就是说，可以认为，在民间很难解决外部负面经济，需要某些政策的参与（与公害问题需要限制规定和政策一样）。

　　如果这样思考金融危机的本质，就可以从新的视角整理宏观经济政策（财政动员与宽松的货币政策）与处理不良资产政策的关系。在凯恩斯经济学派的框架中，一般认为，当总需求在某种外部发生的冲击下缩小时，宏观经济政策能够治标不治本地刺激需求，为帮助经济自主复苏发挥“止痛”的作用。宏观经济政策并不能确定引起需求不足的“根本原因”，也不能直接解决这个问题。需求不足是由于各种各样的因素复杂地交织在一起而发生的，所以，即无法立刻找到需求不足的原因，也无法制定直接消除该原因的经济政策。因此，只能运用治标不治本的财政动员和宽松的货币政策来刺激需求，这就是凯恩斯经济学派的思考方法。而且在这时，需求不足是暂时的现象，经济会自主复苏是一种默认的前提。

　　但是，如果认为金融危机中的需求不足的原因是由于不良资产的存在导致逆向选择，又造成了货币消失的话，那么直接针对原因（不良资产的存在）所采取的政策才是效率最高的政策资源的使用方法。而且，当外部负面经济效应长期存在时，（只依靠）治标不治本的凯恩斯学派的政策，会使问题始终得不到解决。

　　处理并从市场上消除不良资产的政策，可以解决信息的不对称性，消除逆向选择的问题。具体来说，可以考虑由产业再生机构这样的政府机关收购不良资产，向金融机构投入公共资金扩充资本，以此来促进不良资产偿还的政策。由于“不知道不良资产隐藏在哪儿”这一柠檬问题（交易对手风险）会导致内部货币消失，给经济带来损害，所以要求银行等公布“哪些资产是不良资产”等信息，把这些情况作为公开信息，就可以解决问题。也就是说，应通过把“哪些住房贷款担保债券是不良资产”，“哪些银行贷款是不良资产”，“哪些企业有账外债”等不明确的信息明确公布出来，来抑制逆向选择问题，以此作为政策目标。为此，需要实施由政府机构收购不良资产，以及向银行注入资本等政策措施。

　　从这个意义上来考虑，就可以理解，烦扰日本多年的不良债权处理工作，具有消除外部负面经济这一非常重要的公共意义。

（未完待续）