日本的债务型通货紧缩
经济产业研究所研究员小林庆一郎
（2003/01/15）
3 通货紧缩何以能够持续存在？
即便实际经济的增长因信贷萎缩、银行宽限或者协调失败而受到阻碍，通货紧缩也并非不可避免。中央银行如果增加货币供应，就应该能够制造出通货膨胀。不仅如此，日本还有充足的理由实施通货膨胀，因为它的公共债务巨大。许多国家的经验都表明，巨额公共债务通常导致通货膨胀（例如一战后的德国，二战后的美国、英国和日本）。今天，日本的公共债务占国内总产值的140%，这一比例比1945年时的美国还要高。人们似乎可以预期，日本很快就会出现高通货膨胀率。（*11）
对于今天日本的通货紧缩，比较有效的理论解释就是债务型通货紧缩，即，通货紧缩是由银行和企业的债务困难造成的。博伊德（Boyd et al.（2000））等人根据经验数据分析了近来出现的金融危机，他们发现，银行危机一出现，通货膨胀率就会大幅度下降。
如果债务型通货紧缩出现，银行就无法增加储蓄存款，M2就必然会萎缩。表4表明，在90年代，货币乘数（M2和定期存款之和在基础货币中的比例）持续下降。在1999-2002年间，货币乘数急剧下降，而在这一时期，消费品价格指数也严重下降。
在债务型通货紧缩之中，企业负债和银行资产的清算比例也应该上升，因为经济代理人会以特价倾销那些非流动实物和资产。表5和表6表明，在90年代，日本的企业负债和银行资产的变现流动增加了。
表4、5和6的数据表明，尽管日本中央银行大幅度增加了基础货币的供应，日本还是出现了债务型通货紧缩。
4 政策
4.1 不同政策的不同后果
近年出现的金融危机也表明，不同的政策反应导致了不同的复苏路径。有关近年发生的金融危机的案例和经验研究，使我们对摆脱银行危机的路径有了一些了解（例如，参见 Claessens et al. [2001], Alexander et al. [1997], Caprio and Klingebiel[1996]）。Honohan and Klingebiel （2000）发现，对清算的无止境的支持、管理上的宽限以及无限制的存款保险制度，都极大地增加了解决银行危机的财政负担。他们还指出，对清算的支持导致了产出的严重下降和经济复苏速度的减缓（Bordo 等人[2001] 使用涵盖面更为广泛的数据，证实了这一发现）。Boyd 等人（2001）还认为，在拯救银行系统上增加开支可能促使产出进一步减少。而另一方面，Claessens 等人（2001）却发现，支持清算和存款保险，再加上资产管理机构的成立，可能会有效地恢复企业的赢利能力。尽管在评估对银行的财政援助的效果上，各种经验研究的结果并不一致，但实际情况似乎就是如此：如果不恢复银行的偿还能力，那么，诸如支持支持和存款保险一类的临时对策，可能会阻碍经济的复苏，并加大财政负担。
至于说与银行危机相连的通货紧缩，Boyd 等人（2000）有一个重大的发现：财政援助每增加相当于国内总产值的1%，那么，在这场银行危机中，M2就会增加约5%。银行的资产重组增加了货币乘数，从而导致了通货膨胀率的上涨（*12）。他们还发现，M2的增长率与实际产出具有正的相关关系，这就意味着，银行的资产重组会通过提高通货供应量而改善实际产出。
4.2 将银行重组的成本货币化
无论如何，一个受到银行危机冲击的经济体系，要想恢复到正常的状态，就必须对银行系统实施资产重组。当然，就银行资产重组而言，在实施上有许多重要的方面值得注意，例如资金的来源、银行管理层的动力机制、金融工具的设计以及政府的撤出方式等等（Honohan [2001]）。是否将重组的成本货币化，是公共政策辩论的一个重大问题。例如，1998年金融危机之后，在日本的宏观经济政策辩论中，制定通货膨胀目标和实行宽松金融政策是讨论的核心问题。今天日本的通货膨胀政策的一个目标显然就是，将银行系统的资产重组（*13）的成本货币化，这一系统时至今日其资本金依然很少。因此，建立一个能够评价货币化政策之成本和效果的理论框架，对那些处于金融危机之中的国家来说，实际上极为重要。在近年来发生的金融危机中，对银行的财政援助通常都没有被货币化（Boyd et al. [2000]）。我们可以提出这样一个问题，在近来的金融危机中，政策制定者们不将银行资产重组的成本货币化，有没有经济学上的道理。
Kobayashi（2003）通过一个理论模型，对银行货币化资产重组与银行财政投入式资产重组 做了比较，在这一理论模型中，我直接借用了Diamond-Rajan 模型的一个变种（Diamond and Rajan [2001]）。这一研究表明，财政型银行资产重组可以取得理想的消费配置效果，而货币型资产重组会不可避免地带来道德风险和由此产生的产出下降。这一结果与我们的观察是一致的，即，银行的资产重组通常都不是通过货币化的途经进行的。
4.3 日本的经验教训
从日本20世纪90年代的经验中，我们可以得出这样几个教训：（1）坏帐的展期可能会延长宏观经济的停滞，尽管其初衷是通过争取时间来摆脱坏帐；（2）银行资不抵债状况的持续存在会降低通货膨胀率，并最终导致债务型通货紧缩；（3）一旦债务型通货紧缩出现，坏帐问题和通货紧缩问题都会变得更加严重，解决这两个问题也会变得更加棘手；（4）银行资产重组的成本应该通过财政手段来筹资解决。在存在债务型通货紧缩的情况下，银行资产重组成本的货币化不会取得成功，而且可能带来严重的负面影响（例如，道德风险）。
这些经验教训对中国政府的决策人在思考下列问题可能是极为有益的，即，在通货紧缩时期如何对国有银行进行改革。
注：
