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过去两年的经济危机确实给日本带来了巨大的、深刻的影响。现在，在日本流行将过去两年间的经济危机称作“第二次战败”，而将90年代称作“失去的10年”。但最近有了很多消息表示日本经济才开始恢复。在此变化的背景有什么情况呢?下面主要谈三个问题。第一是最近在日本产业出现的一些变化。第二是最近日元升值的背景及含义。最后接第二个，谈日本与亚洲之间的密切经济相关及它所指的亚洲经济将来的课题。
日本产业的变化
在今后一段时间内，日本产业必须解决债务、设备、人员，这“三个过剩”的问题，而它会继续对民间投资和消费产生负面影响。80年代的美国也曾经是这样。企业进行重组恢复业绩的同时，失业高居不下(jobless recovery)，景气也迟迟得不到好转。但当时的美国反省了以往骄傲的错误，坚决实行了果断的重组与改革。并且在失去了传统的制造业的另一方面，成功地开拓了金额、信息产业等新企业领域。虽然战后日本依靠“日本模式经营”繁荣了50年，但由于过分拘泥于成功的经验，偏离了“市场规律，”并没有积极地进行经济改革。尽管如此，日本已对此进行了反省，现在又重新站在了起跑线上。日本到底能不能跟美国经济一样复苏呢?最近令人感到比较乐观的消息也在增多。
●资金筹措融资变化为直接金融
历来日本企业的资金筹措一直是以银行融资筹措为主。银行要进行大量融资，就要大量吸收储蓄(负债)，这样其自有资本金比率会下降，经营风险也会增大。欧美银行为提高自有资本金比率对融资严格进行筛选，但日本银行的作法却是来自股票、房地产的升值的“帐外收益”计入自有资本，从而一直进行过剩融资。即使在景气恶化使不良债权增加进一步侵蚀自有资本的情况下，银行仍然没有采取根本性措施。因此，从前年股价暴跌使帐外收益急剧减少的时候，日本受到金融危机的打击。现在虽然危机已告一段落，但是削减过剩融资依然是当务之急。财务的成恶劣，经营信息公开性差的企业已很难获取融资。日本曾经有企业之间相互稳定持股的传统，但企业为压缩债务，对于缺乏拥有意义的股份有抛售倾向，从而这一传统也随之改变，大量股份就到了投资者手中。其结果就是如果企业让市场大失所望，那么股价就会快速下跌。另外，在市场享有很高评价的企业，通过发行股票和公司债券进行有利的直接融资就会大开方便之门。因为银行也不愿意增加融资了，所以他们也会怂恿企业发行股票或公司债券。政策也将方向改变为扩大直接融资。由于缓和限制，银行也可以将投资信托商品卖给投资者。国民嫌低息储蓄而更加喜好投资商品。而且开始对股市交易手续费的控制自由化(因为竞争手续费会降低)，允许网上股市交易。资金筹措的变化加强“市场监督企业”的趋势，大大改变着日本经营模式。
●日本产业名单会发生大变化
在日本曾有一些阻挠通过强强联合进行的大规模产业重组的障碍，但是之中有三项最近已不复存在。第一就是“企业集团”的变化。在日本，三菱、三井、住友等企业集团(图表1)一直在众多领域开展事业活动。因为银行是企业集团的航空母舰，其意愿左右着集团内部企业的合并与重组，因此，事实上从未发生过分属不同系列企业之间的合并。但是，现在银行自身也迅速探索强强联合，有的实现了超越集团界限的合并，日本大型城市银行已减至6家(集团)。因此，不管是在(新的)集团内还是集团外，在其他企业当中也将会有很多合并或联合。相互持股的减少也会加快这一进程。
第二是国外投资的壁垒消失了。因为日本国民曾经有着一种戒备外国投资的心理，并且泡沫经济时期的土地、股票价格的飞涨以及日元升值，使投资成本极高，为此外国对日投资一直极少。但是，由于通过经济危机，国民心理上发生了变化，高成本的问题也得到了扭转。外国投资额由4、5年前的每年4，000亿日元左右增加到98年度的13，400亿日元，达到原来的3倍。今年首7个月12,300亿日元，仍是前年同期的3倍。陷入经营危机的日产汽车被法国“Renault”公司收购、破产的“长银”的经营继承权又选中英国的“利普伍德银行”来继承，社会舆论对此表示欢迎。第三是取消不利于企业重组的管制和税制。欧美跨国企业迅速进行通过控股公司进行的分公司化，效益差的部门或被出售，或被重组。在日本长期以来一直禁止设立控股公司的限制于今年被解除。由此同时，从今年开始子公司的联合决算被义务化。而且联合纳税制度的实行也已为时不远。通过以上的变化，今后还会进行以汽车、钢铁、电机为代表的传统制造业的重组。
●金融、信息产业及风险投资企业的发展
在日本经济的恢复中另外还有一项重要课题，就是美国做过的金融、信息、风险投资企业等等的发展。日本的银行、证券业不仅在技术革新上落后，而且在金融危机中大受打击。民族企业是否能够继续与欧美金融巨子们为伍还不得而知。至少需花费很长时间。但另一方面，外国金融机构已看到扩大直接金融的潮流和符合国际标准的税制及制度改革，正在陆续汇集东京。98年度，金融保险业的外国直接投资额从前年度的1，616亿日元增长到4，569亿日元，创下与上一年度相比几乎增长3倍的纪录。今年也会增长。这些外国企业的职员中90%是日本人。即使民族金融企业有所衰退，整体金融业会有很大发展。在信息领域，日本互联网的普及落后于美国。但是，日本在家电和通讯方面的硬件技术是最先进的。在今后信息和家电的融合之中日本还会发挥出自己的能力。并且阻碍着互联网普及的较高的电话及上网资费今后将会大幅度下调，可望能够以每月5000日元的费用在家庭连续上网24小时。电子商务等信息以外的产业信息化在今后会快速发展。
在培养企业这一点上，风险投资企业成长的关键是资金和人才的供给。虽然在资金供给方面日本曾远远落后于孕育出NASDAC的美国，但东京证券交易所今后几个月内将成立允许新兴亏损企业上市的“Mothers”市场，NASDAC也将与日本“软件银行”公司联合在明年开办“NASDAC Japan”，这种企业板在证券市场中引进历来缺乏竞争，将会使风险投资企业的资金供给状况得到很大改善。并且，在人才问题上，通过经济危机传统的终身雇佣制受到破坏，从而使劳动者的意识发生很大变化。一方面是导致对企业的忠诚程度下降，而另一方面追求新的人生价值的人才流动会进一步发展。
如何看待目前日元升值
今年第一季度的GDP增长率纪录了无法相信的2.0%(与98年第四季度相比，年率换算为8.0%)。由于经济恢复的预兆以及上述的日本经济的变化，外国投资者感觉到“日本资产价格的下降已触底”，开始购买日本的股票或房地产。3月中旬日经平均股价恢复至1万5千万日元的水平。其后日本的景气继续呈现出恢复的征兆，视为负增长的第二季度也是0.2%的正增长。资金流入日本股市的趋势进一步扩大，外国投资者的纯购买股额在3至8月的6个月中就达6万亿日元，扩大为过去最高纪录的两倍。日元汇率虽然在2月以后稳定在1美元兑换120日元左右的水平上，但随着外国投资者增加购买日元资产，自7月下旬开始急剧上升，9月下旬升至接近100日元的水平。值得注意的是，此日元升值所表现出的不仅是景气恢复的预兆，而且还反映出目前的国际金融所面临的问题。
●国际资金从美国开始回流了
此次日本经济恢复是在政府政策总动员的情况下才勉强得到的人为性恢复，因此不少人认为购买日元资产的外国投资者的行动显得过于乐观。但是，外国投资者也对日本经济的未来并不完全乐观。在购入日元资产的背景中，存在着一些日本人比较难于体会到的若干因素：首先是在美国通货膨胀率开始上升，股价已没有上涨空间的预感等给其经济投下阴影。在过去两年中，全世界只有美国经济保持着非常好的发展势头，因而国际资金一举集中到美国。随着日本和欧洲经济的恢复，它们之间的差距随之缩小，资金渐渐回流。为此美元不仅对日元，而且对欧元的汇率也在缓慢下行。其次，现在“买入日本”的倾向很大程度上是去年的“抛售日本”倾向所产生的反作用。去年很多外国投资者对日本经济未来极为悲观，争先恐后将他们“分散投资”中的日元资产尤其是日本股抛售掉。今年投资者看到日本股市和日元升值，为重新恢复“分散投资”的平衡，又争先恐后购买日本资产。过去两年间，国际资金流动经历了振幅极大的波动。虽然在日本希望避免过度日元升值，但只要存在着过去大振幅的回振，那么在一定程度上日元升值是难以避免的。
●应当冷静判断日元升值的功与过
现在有较多日本人对目前日元升值感到忧虑，要求政府采取对策。确实，日元过度升值对于日本经济的负面影响不可否认。在实物经济上，出口收益减少，出口总量也会减少，生产加速向海外转移等等。再者，在金融经济上也象90年代前半期那样，会产生来自拥有大量美元资产的帐外损失，使日本企业，尤其是金融机关的财务构成又恶化。另外，汇率急剧变化本身就对企业的经营不利。从这个意义而言，稳定汇率的努力是很必要的。但是，过度担忧日元升值也不可取。首先，虽然一些主要出口企业说“日元过度升值不可取”，其实他们仍然比较冷静。原因就是他们不仅在1995年前后进行了生产向海外的转移，建立起了在日元汇率100日元的情况下也能经营的体制，而且由于亚洲经济的恢复，即使日元已升值，出口依然比较顺利。正如本篇后面将谈到的那样，日元升值和亚洲的经济恢复有着紧密的联系。从这样的角度来看，日元升值并不只是坏事，有必要进行冷静的判断。其次，由于在日元升值的同时股价也上涨，去年10月以来的1年间，东京证券交易所第1部上市股时价总额增加了146万亿日元(大约相当于日本名义GDP的1/4)。因为家庭经济拥有的股票约为整体的20%，所以等于实现了大约为29万亿的资产增值。同样，国内法人约占2/3，资产增值为95万亿。去年股价暴跌所造成的“逆资产效应”使消费急剧萎缩、企业财务体制下降，此次应当产生的是“正资产效应”。在过去两年间，美国经济依靠强势美元带来的资金流入，日益繁荣。难道在日本不会发生同样的事情吗?第三，投机市场中一个讽刺性的事实是人们越怕日元升值，日元就越容易成为投机者的靶子。目前央行受到要求进一步放宽货币政策的压力。但它正在采取一种“货币政策已放宽到十分宽松地步”的抵制态度，于是对冲基金就瞄准这一争论而加大了购买日元的压力。
●日美两国的不同看法
“才开始带动亚洲经济恢复的日本经济由于日元升值再度恶化的话，对整个世界经济不也是不利吗?有没有必要避免由于日元升值而引发急剧的资金流出美国?”应日元迅速升值，日本外汇当局自 7月以后数次单独进行了市场干预，同时呼吁各国，尤其是美国要防止日元过度升值。但美国始终对联合干预表现冷淡。除因为对于人为干预慎重的传统之外，还由于美元升值使贸易赤字争剧增加，一些制造业也受到影响，所以明年将迎接总统选举的情况下，有预感干预会遭到国内政治上的反对。另外，对美国而言的“美元贬值”就意味着同各国货币的交换汇率综合之后的“实效汇率”下降。但现在的外汇变动带有“日元单独升值”色彩，因此美国还没感到进行干预的必要性。虽然日方害怕即使在实效汇率急剧下跌之后才进行干预也为时不晚，但是究竟孰是孰非只有在事情发生之后才能够明了。
●日本货币政策的未来
日本货币政策为避免防止大量发行国债会造成的利率上升以及抑制通货紧缩效应，自今年2月开始一直执行史无前例的零利率政策，操作将短期利率水平的指导目标由原来的0.25%下调至接近零利率水平的方针。具体的做法是央行针对金融机构所应持有的大约4万亿日元支付准备金（央行再储蓄），通过公开市场操作每天进行约为5万亿日元的资金供给，就是对市场进行过剩供给，造成短期利率在实质为零的水平上变化。在约为1万亿日元的溢出资金之中约有70%左右找不到用户，变为短期资金交易公司等的央行活期存款又周转回来。并且，最近金融机构的资金需求不足，不能完成已计划供给(公开市场操作)的情况有所增加。尽管如此，从7月份国内为抑制日元升值，要求央行进一步放宽货币政策的呼声开始高涨。
但是，“资金市场已由于目前的过剩供给而饱和。所以即使再进一步实行金融缓和，结果只不过是增加回流资金”的看法具有一些说服力。并且，低利率中存在着极大的弊病。因为这种做法等于是对实行储蓄的家庭经济征税来救济金融业。假设按美元与日元的储蓄利率之差为4%来计算拥有284万亿日元储蓄(99年6月)的家庭经济的收入损失的话，那么每年这一数额将超过11万亿日元。老龄年金系统也会由于低利率造成的营业收入的减少而在将来产生严重的财源不足问题。并且，如果过度抑制利率，就会纵容政府过度发行国债，财政就会有失去节制之忧。但是，在国外，特别是美国一些方面也要求放松货币政策。日本低利率政策的背景之中另外一个问题是如何让过分聚集在美国的国际资金稳定地回流。如果日本进一步放宽货币政策，而让无处可去的资金充溢市场，那么一部分资金留在或流向美国是肯定的。但即使日本拥有800万亿日元储蓄(约占主要发达国家储蓄总额的60%)，为防止资金急剧外流只呼吁日本采取行动还是不合理的。总之，如果日本经济进一步恢复，民间投资需求也会增大，利率上升也难免。目前的低利率并不应当超乎必要地继续执行下去。
●沉重的财政负担的难题
目前日本政府所采取的政策，如为抑制景气波动和维持金额系统稳定而进行的特大规模的财政资金投入以及央行所进行的将短期利率下调至接近零利率水平等，都是紧急、超常规的措施，不难看到将会造成严重问题的后顾之忧。政府部门大量发行大量国债的沉重负担最令人担忧。近年来为恢复景气和稳定金融系统而投入大量政府资金的结果是：中央、地方加在一起的国家债务在1999年底已达529万亿日元，照此发展下去，到2004年将会接近GDP的150%(国际货币基金预测)。除此之外，虽然政府为解决惜贷问题，过去一年中提供了17.5万亿日元的中小企业信用担保，但有不少企业令人怀疑能否进行经营重建的可能性。因为一旦它们无法清偿债务，那么这些担保债务最终还是要由政府负责，所以这个潜在问题也很严重。如果日本经济能够进入自律性恢复，那么就必须要慎重而迅速地着手财政重建工作。笔者认为到那个时候制定公共事业长期规划、指明减少这一方面财政支出的方向很重要。日本道路建设预算额是面积差不多的西欧国家的十几倍，有谁能永久持续花费这么大笔钱?虽然这一工作会受到既得利益者的阻挠，但这样做才能够使日本长期利率等宏观经济环境得到稳定。
日本经济与亚洲密切相关
日元去年上半年暴跌，使亚洲经济危机更加严重以后，9月份上旬突然上升了10日元左右，接下来10月上旬的短短3天之内就从130日元的水平飙上升接近20日元。现在我们可以看出，去年上半年使日元贬值的主要原因是被称为“Yen carry trade”的金融交易。日元利息比美元很低，而当时市场都预测并企图日元更加贬值，使还债负担更小。因此，所谓对冲基金在日本借贷了数额庞大的日元并换成美元，并将这笔资金用到海外国家。去年9月份对冲基金由于俄罗斯的8月金融冲击，发生了大规模损失，陷入了危机。它们为弥补其损失和压缩资产规模而进行了逆向操作，将“Yen carry trade”进行了相抵清算，结果骤然有数千亿美元一天被抛掉而买进了日元，导致了上述的日元暴涨。但之后亚洲经济朝着相反方向发生了变化。图表2是日本“21世纪政策研究所”理事长田中直树先生最近在中国的研讨会上发布的内容，揭示了韩国、东南亚的股价和日元汇率之间相关很明确。还有野村综合研究所的一个研究推算日元每升值5元，韩国的GDP就会上升0.14%。如果进一步回顾的话，有很多人认为从80年代后半期开始的亚洲好景气与日本经济的运作有着密切的关系。1985年的“广场协议”导致日元大幅度升值。由于日元升值而景气恶化的日本以1987年的“卢布协议”为契机将利率大幅下调，而这又导致了泡沫经济。之后进入90年代以后美国以日元高估为通商谈判的武器，1995年有时日元突破了1美元兑换80美元的大关。该日元升值在实物经济上，使日本对外投资及海外子公司产品的进口急剧增加，助长了亚洲的好景气。1995年以后日元贬值形势下，虽然在实物经济上，日本对外投资及亚洲对日出口下降，但在金融经济上，至少在1997年以前有大量“Yen carry trade”资金从日本流入亚洲，侧面助长了亚洲的泡沫经济。但是，外国投资者对东南亚实物经济开始担忧时，进来的短期资金被急速撤离，发生了亚洲经济危机。
日本也因为亚洲陷入危机而出口下降，投资债券成为坏帐，景气倒退问题更加严重。现在再次出现日元升值局面。虽然有较多日本人担心日元升值会对出口行业造成不良影响，但由于目前亚洲经济恢复使出口增加，很大程度上缓解了日元升值所造成的恶劣影响。日本经济与亚洲经济有着密切关系，而且绝对不是单向关系。亚洲各国之间加强经济对话，研究迄今一直没有充分认识到的这一关系是非常重要的。
●稳定经济运营和货币须共同努力
经济危机再次让亚洲痛苦地感受到防止汇率剧烈波动的必要性。在货币危机之前亚洲国家所采用的对美元的固定汇率也是一种货币稳定措施。但是，与美国经济步调并不一致的亚洲将汇率固定在美元上的做法是有危险的。野村综合研究所关志雄先生建议，在中国和东南亚等与日本经济有着较强经济互补性(产业结构不相同)的地区采用将日元的比率定为30%左右的“货币一揽子”制，在与日本经济结构相类似的韩国台湾采用将日元比率提高至70%左右，是适应亚洲经济节奏的稳定货币的有效做法。不知道这一想法的妥当性多大，但亚洲有必要就各种对策进行研究。虽然立即实现的可能性较少，但亚洲货币基金组织(AMF)那样的构想也应被纳入其中加以继续研究。并且，为稳定货币最为重要的课题是进行妥善的经济运作。为防止未来发生经济危机，在亚洲区域内就各国的经济增长、通货膨胀率、国际收支状况等进行相互观察应该是有效做法。虽然在受到国内政治很大影响的经济政策中听取而服从国外意见并不容易，但一些东南亚国家货币危机所造成的恶劣影响之严重可能和战争所造成的灾害不相上下。在日益进行的全球经济化的倾向下，如果不在这一领域中进行共同探讨就不能吸取危机给我们的教训。
●确保亚洲经济运作自由度
过去几年日本和其经济受到无数次批评。的确，正如在本篇文章的前面谈的那样，在日本经济过去运作当中有过很多错误是不可否认的。美国对日本的批评特别强烈。这也有个理由，那就是80年代日本曾经批评美国经济的毛病。批评了它的我们爱忘记其事，但被批评的它们还不忘记。应该说，我们正在受到过去骄傲的果报。但是，就日元汇率的大波动而言，虽然对美元汇率的大幅波动象征着日元的真实形象，但应看到，波动的原因并不仅在日本一方，在跷跷板的另一端坐着的是美国。日本在东西冷战期成长为了经济大国，有着庞大的过剩储蓄和它造成的庞大对美贸易顺差。为此日本通过对美元汇率的波动受到美国经济状态的影响，而其经济运作的自由度被大大制约了。该影响无论是好或坏，又影响到了其他亚洲经济，增幅了它的振幅。从这个角度来看，日本与日元的现在可能是亚洲发展中国家的将来。勤俭持家喜好储蓄和其产生的对美贸易顺差是很多亚洲国家的共同特征。发展中国家的储蓄超出投资资金需要，从而它们转变为债权国的日子可能还不会马上到来，但是，亚洲各国将来面临与日本同样问题的可能性是存在的。为确保经济运作的自由度，建立轴心货币而引进货币之间的竞争是很重要的。因此，笔者认为亚洲有必要借鉴欧洲的经验，为确保亚洲经济运作的自由度而研究对策。不知这一工作需要多长时间，但希望亚洲朋友们能够共同来考虑这一问题。