中国的外汇储备近年来迅速增加，仅在2002年，就增加了742亿美元，相当于国内生产总值（GDP）的6%，到了年底总额已达2864亿美元，相当于一年的进口额。对此，我于去年6月份在本栏目中提出了中国的外汇储备已经超过最优水平的观点。对此观点，中国的媒体也加以报道，并引起巨大反响，其中有很多批评意见。尤其是政府当局似乎依然坚持“外汇储备多多益善”的固有观念。

　　就其理由，中国国家统计局副局长邱晓华进行了如下说明（2002年12月16日《中国经济时报》）：首先，无论是从应对货币投机风险的角度，还是作为经济改革的资金源泉，外汇储备都是必要的；其次，充足的外汇储备也是人民币国际化的必要条件；第三，相对于日本4000多亿美元的外汇储备，中国只有3000亿美元左右，还不能说太多。但是，这种想法很可能误导政策走向，有必要及早加以纠正。

　　首先，作为维护货币稳定的手段，外汇储备是必要的，对此没有任何异议。然而，就象我在本栏目中已经强调的那样，保有这些外汇储备伴有很高成本，对此应该加以认识。中国作为一个发展中国家，从海外筹集资金的时候，往往要负担反映了风险利溢价的高昂利率，而把外汇储备运用于美国财政部证券（TB）的话只能获得很低的收益率。利率上这种倒挂现象意味着收入从中国这样一个低收入国家转向了美国这样一个高收入国家。

　　况且，外汇储备与国内的基础设施或者生产设备一样，都是国家资产的一部分，其主要的资金来源是国民储蓄。如果国家资产是一定的，那么决定其最佳构成时就要同时考虑收益性和风险两方面的因素，外汇储备并非越多越好（注）。实际上，在中国，一方面外汇储备在增加，而收益率很低；另一方面作为中国经济发展核心项目的西部大开发计划却陷入资金困难，由此可以看出国民储蓄并没有得到有效使用。用于改革的资金也应通过税收或者发行国债加以筹集，并不存在必须依赖外汇储备的必然性。

　　其次，所谓为实现人民币国际化而应增加外汇储备的主张不能不说是本末倒置。在国际上使用本国货币的最大目的是为获得货币发行收益。例如，美国只要以本国的信用为担保，通过发行在国际上流动性很高的美元现钞和财政部债券（TB），就可以以非常低的利息（在美元现钞的情况下更不用付利息）筹集资金。但是，如同中国这样，在本国货币的信用不得不依赖于保有高水平的外汇储备时，其保有的成本完全抵消了发行收益，因此，人民币国际化的好处荡然无存。此外，在中国的银行部门还没有解决不良债权问题抵抗风险的能力依然脆弱的现实状态下，人民币的国际化以及作为其前提条件的资本移动自由化也必须慎重进行。否则，爆发金融危机的风险就会增大。现在，外汇储备的急剧增加，正在通过扩大货币供给，加速了房地产市场泡沫的膨胀。

　　第三，日本与中国的经济状况不同，单纯进行比较没有意义。首先，日本的外汇储备在绝对额上超过中国，但从其占国内生产总值的比率看，只有10%左右，远不及中国的25%。其次，对日本而言，其国内利率低于美国，将外汇储备运用于美国国债不失为一种较好的投资。这与资本积累尚少、投资的边际生产率很高的中国形成对照。而且，日本经济正陷入因内需不足而引发的萧条期，要通过扩大外需维持景气，就必须通过干预来阻止日元升值。相反，中国被说成“一枝独秀”，景气和出口形势均非常良好。

　　归根结底，认为外汇储备越多越好的观点源于重商主义，即把外汇储备的规模看成是体现国力的重要指标。但是，超级大国美国仅拥有为数很少的外汇储备，由此也可看出，外汇储备与国力之间显然不存在必然的关系。中国应该追求的目标说到底就是提高国民生活水平。为此，除了进行制度改革以外，只有通过向国内人力资本以及生产设备和基础设施等物质资本进行投资才能加以实现。当前不应该把宝贵的国民储蓄不计成本地向美国政府提供贷款，而应将其更加有效地运用于国内的经济建设。

个人和家庭也是如此，资产的保有形态除了高流动性的现金和存款，还可分散地投资于高风险高收益的其他资产。实际上，真正的有钱人保有的不是“金钱”，而是很多股票或者不动产。

2002年6月7日 《人民币正面临升值压力》
2002年6月14日 《中国的外汇储备已经超出“最优规模”》