自去年以来，大王制纸、奥林巴斯、AIJ投资顾问等企业的丑闻为重新认识和讨论日本的企业治理提供了良好的契机。日前，RIETI森川正之副所长发表文章，论述了公司外董事的作用及其与生产率的关系，提出了如何吸取海外的经验。[本月话题]将介绍该文的主要内容。
企业丑闻与公司治理
自去年以来，大王制纸、奥林巴斯、AIJ投资顾问等企业的丑闻受到媒体的关注，针对公司治理和加强政府监管展开了讨论。
扩充公司外董事，提高其独立性经常作为企业治理改革的支柱问题展开讨论，但是在探讨与企业治理相关的各种制度时，不仅应考虑如何遏制丑闻，还需要考虑企业业绩和对整个日本经济的效果。
关于引进和增加公司外董事能不能提高企业经营业绩，国内外有很多研究。其中具有代表性的调查论文有Hermalin and Weisbach (2003)、Adams et al. (2010)等，这些论文主要分析任命公司外董事给企业价值带来的效果、公司外董事的人数与利润率的关系；斋藤（2011年）的论文是以日本企业为分析对象的出色论文。归纳这些研究的结果可以发现，公司外董事的最佳人数和独立性程度因企业特性而异，对于企业来说，是否应增加公司外董事不能一概而论。例如，Coles et al. (2008)显示，集约型研究开发企业由于特定性知识非常重要，因此总体来说公司外董事的比例较低，公司内部董事的比例越大，企业价值也越高。Linck et al. (2008)指出，从倾向来看，发展机会多、研究开发支出多、市盈率变化大的企业董事人数少，独立性低，而传统的大企业董事人数多，独立性高。这些研究表明，由于企业特性不同，最佳董事会的结构也存在差异。
公司外董事与生产率的关系
《企业活动基本调查》（经济产业省）从2010年起把公司内和公司外董事的人数、公司外董事中相关公司的董事或员工人数列入了调查项目。调查结果显示，董事结构的平均值为公司内董事占81.2%，公司外董事占18.8%，在公司外董事中，相关公司占57.6%，超过半数。
笔者使用该调查数据观察了公司外董事的人数、属性与生产率之间的关系，观察发现，在调整了企业规模和行业等因素后，公司外董事人数越多生产率也越高这一具有统计意义的关系。在量的关系上，公司外董事人数每增加一人，无论是TFP（全要素生产率）还是劳动生产率都升高2%。当然，这个分析只是横截面（cross section）上的单纯相关关系，在现实中，任命公司外董事本身是内生变量，因此也不能排除生产率决定公司外董事的逆向因果关系。如果存在企业业绩恶化时任命公司外董事的倾向，这一数字就有可能过小。另一方面，分析公司外董事的属性发现，来自相关公司的公司外董事每增加一人，生产率升高4%左右，与此相比，其他公司外董事与生产率的关系却并不明确。
外国的经验教训
上述结果显示，（1）日本企业的公司外董事平均人数过少，企业自主增加公司外董事可能比较有利；（2）公司外董事的属性是熟悉该企业业务的人可能更为胜任。强化公司外董事作用的讨论大多是起因于丑闻，因此通常容易认为尽量由法律专家等独立性高的纯外部人员担任比较合适，但是从企业生产率的观点来看，问题未必那么简单。
在美国，由于发生了安然公司（ENRON）事件等，2002年制定了Sarbanes-Oxley（SOX）法案，并修改了有关证券交易所的制度，规定上市企业必须设立由独立董事组成的审计委员会等义务。但是，其后进行的几个实证研究显示，SOX法具有各种各样的副作用。例如，Ahmed et al. (2010)指出，实施SOX法的结果使企业每年增加了600万—3900万美元的成本，给收益带来了负面影响。Linck et al. (2009)显示，SOX法导致了董事人数增加和独立性增强，使规模比较小的企业大幅度增加了的董事酬薪成本。Duchin et al. (2010)也显示，SOX法产生的公司外董事效果是否有效取决于获得该企业相关信息所需成本的多寡，如果成本较高，增加公司外董事就会使经营绩效恶化。进而Fracassi and Tate (2012)也指出，实施SOX法的结果，虽然独立董事迅速增加，但许多人都是通过体育俱乐部、慈善活动等与该公司CEO有各种各样的个人关系，偏离了法律上和实质上的独立性。
虽然不是仅就公司外董事的分析，最近，Ahern and Dittmar (2012)以挪威于2003年制定的董事中女性必须占40%的法律为对象进行了分析，以事实证明缺乏经营经验的女性董事迅速增加的结果，企业价值大幅度下降，对于各个企业来说，强制分派非最佳董事结构弊端重重。
以企业丑闻为契机，加强遵纪守法的呼声日渐高涨，政府监管得到强化。但是加强遵纪守法需要成本，从生产率的观点来看，应根据企业的特性采取对策。