金融政策与物价

日期 2007年7月30日
演讲者 田谷祯三 (大和综合研究所特别理事)
主持人 川本明 (RIETI研究部部长)

摘要

  在研讨会上,田谷先生就如何摆脱长期以来的量化宽松政策,如何逐步调高利率,使零利率恢复到正常利率,为此日本银行应该采取什么金融政策等问题,通过和主要国家的金融政策进行比较,提出了课题和展望。此外他还指出,日本银行直接面临的课题是在目前的物价形势下,如何做出解释以进一步调高利率。

日本银行稳定物价的目标是CPI比上一年提高0~2%

  田谷先生在确定了日本银行的目的是寻求在物价稳定的基础上,将物价稳定定义为“消费者物价指数(CPI)比上一年提高0~2%左右”,今年他的这一观点也没有改变。他认为摆脱量化宽松政策之后,提高利率最重要的判断基准是CPI与上一年相比稳定地超过0%。

  从数字来看,在2006年3月开始摆脱量化宽松政策的时候,当时的核心CPI变化率为0.5%,在2006年7月利率提高到0.25%时,当时的变化率是0.6%,而当2007年2月利率调高到0.5%时,当时的变化率是0.1%。由于在一个月之前的还是0.2%,所以出现了一些疑问,但在2006年夏天 CPI的基准年从2000年大幅度调整到2005年,结果就使最近两年间的实际情况持续在0.1%的水平上。

  如果要问日本银行政策委员对总体趋势预测如何,那么2007年度核心CPI变化率的中央值是0.1%,2008年度则将是0.5%。这虽然是市场所预想的包括未来提高政策性利率在内的预测,但田谷先生却认为“政策委员预计的有点高了,我个人认为2007年度定为0%,2008年度定为0.4%比较合适。这里面好像有点偏差。”

主要国家的金融政策概观,从个别事例中反映出的与日本的不同

  从欧美的情况看,虽然经济增长率大体上令人满意,但物价变化率一直超出各国金融当局所希望的范围,而且住宅价格脱离了与景气循环之间的互动关系一直持续上涨。

  田谷先生认为,美国住宅价格的飞涨与部分欧洲国家相比还没有那么严重,在欧洲,除了几个国家以外也将会出现住宅价格调整的状况。

  欧美的中央银行为了应对高技术泡沫崩溃之后可能出现的通货紧缩,学习了日本的经验,毅然采取了提前调低利率的行动。虽然这么做的结果很有可能导致住宅价格上涨,但随着对通货紧缩的担心不复存在,政策利率回到了中立位置,或者正在回到中立位置。

  田谷先生指出,如果以瑞士的情况为例,2003~04年虽然采取了接近于零的利率,但在2004年过去一半的时候,为了使利率正常化而提高了利率。由于当时的物价变化率以1%为中心波动,所以与日本有本质上的不同。而且,今年2月物价变化率降低至零时,瑞士也没有停止使利率正常化,在此之后又变为0.5%。也就是说,与日本的物价形势基本上是不一样的。

  田谷先生还提到,即使在物价形势与日本相似的台湾,虽然截至2003年底与日本的状况一样,但在该过程中降低了央行利率。这时住宅价格、地价虽然下降,但从2004年后半年开始进行利率的正常化。今天与日本不同的是,台湾的物价变化率已经达到相当高的位置,在较早时期,地价与上一年相比的变化率就已经上升为正值。但是最近台湾的物价变化率开始在零值附近波动,因此应该关注其今后的政策走向。

日本即使采取超低利率也没有通货膨胀的危险,物价变化率正值推移的情景

  日本的中位利率到底应该是多高呢?根据从名义GDP与短期利率的变化,实际短期利率与经济增长率,泰勒规则上的政策利率这三方面对该问题的探讨,现在理想的政策利率应该在比2%高一点的地方。

  但是问题在于物价并不上涨。从GDP差距(供求差距)与物价变化率来看,尽管GDP差距进入正值范围,表明物价有上升的压力,但在90年代如果GDP差距改善1%,则物价会有上涨0.37%的倾向,而现在却只能上涨0.06%,菲利普曲线变得扁平,其效果很有限。

  尽管如此,物价变化率早晚会提高为正值的观点还是有根据的。

  从日美欧的服务价格来看,与美欧比较高的变化率相比,日本的变化率几乎为零。美国服务价格上升的主要因素是房租及估算房租的上升。如果在日本这些也升高到正值,那么就会成为使消费者物价指数稳定保持在正值上的重要因素。

  另外,关于日本与欧美物价变动之间存在差异的基本原因,田谷先生认为是由于单位劳动力成本的原因。欧美的单位劳动力成本一直在持续上升,物价稳定的德国则是持平,而与此相反,日本的单位劳动力成本却是在持续下降。也就是说,由于工资的提高不超出劳动生产率的提高范围,所以销售价格等也没有必要提高。他提出了日本物价不上涨的原因是由于收入没有提高的论点。

为实现利率正常化,日本银行面临的课题

  据田谷先生讲,在经济同友会中以企业经营者为对象进行的关于理想的政策利率的调查结果显示,平均为1.9年后达到1.62%的水平。换言之,与日本银行观察员所设想的每半年提高0.25%并没有很大差距,所以假如日本银行在8月份提高政策利率也不会受到广泛的批评。

  另一方面,通货膨胀目标论者则主张,不应在目前的物价形势下提高利率,而是应该提高预期通货膨胀率,通过将其整合进经济中的方式来提高物价变化率。关于这种观点,田谷先生认为“我觉得这种做法有一定的风险。如果从相反的角度来看,只要未来预期物价变化率不升高,日本银行就无法提高利率。这些状况正是日本银行现在面临的一大难题。作为年内提高利率的时机,8月,最迟9月可能是最后一次机会。”

  在讲座后的答疑中,有人提出,通过日元套利交易,日本的超低利率的资金正在为世界提供通货膨胀资金。包括这一批评在内,日本继续采取超低利率政策都有哪些风险?针对这一问题,田谷先生指出“以日元进行套利交易的规模并没有那么大”,这方面的影响是有限的。但是他认为“如果不能反映实体经济的利率长期不变地持续下去将会产生问题”,在认为有必要使利率正常化的同时强调了承担责任的难度。他还认为,日本银行与市场的对话必须在分析时时刻刻出现的信息的基础上进行。

日本语原文

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