世界景気回復の潮目の変化と来年の見通し -内閣府『世界経済の潮流2010II』から

世界経済は、特に財政刺激策の効果もあり、今年2010年の春先まで緩やかに回復してきました。しかし今年半ば頃から景気回復のペースはそれまでの勢いをやや失い、さらに緩やかになっています。

欧米では失業率は10%近傍の高水準での推移が続き、雇用者報酬も伸びないため、消費も強いペースでは伸びていません。高い失業率と合わせて景気の下押し圧力となっている信用収縮については、直接金融はかなり回復していますが、間接金融は回復がみられません。証券化商品市場にも回復はみられません。

そうした中、先進各国の中央銀行のバランスシートは緩和的な金融政策により急拡大し、危機発生前(2008年8月時点)の1.6倍となっています。その結果、市場に大量の資金が供給され、世界的に流動性が拡大しています。

特に新興国金融市場への資金流入が増加する中、新興国側では、短期的な資金の流入抑制策や不動産関連規制を強化する動きが相次いでいます。

財政赤字も世界的に拡大し、現在の情勢は去年より難しくなっている感じがあります。マクロ経済政策に関する国際協調が求められていますが、先進国が金融の緩和に、新興国が引き締めに動く中、政策協調の難しさが増しています。

アジア(中国)経済
中国経済は内需を中心に拡大していますが、拡大テンポはやや緩やかになっています。その要因としては、(1)景気刺激策の効果により急拡大してきた内需の伸びの一服、(2)2010年に入ってからの政府の政策スタンスの変化による影響等が挙げられます。

政策スタンスの変化の1つとして、預金準備率が今年1月から5回引き上げられています。金利も10月に引き上げられ、さらに追加利上げがあると観測されています。金融規制・監督は強化の方向へと動き、今年9月には貸出抑制策を含むさらなる不動産価格抑制策が打ち出されました。人民元の為替レートは柔軟化され、過剰あるいは旧式の生産設備淘汰が加速しています。

内需は、消費、投資ともに、基調としては今後も堅調な推移が見込まれます。上昇基調の続く消費者物価はリスク要因です。上昇の主因としては、前年の反動に加え、食品や居住の項目の上昇が挙げられますが、コア消費者物価上昇率も緩やかに上昇しています。今後も賃金の伸びの高まりなど物価の上昇圧力に警戒が必要となります。

アメリカ経済
アメリカ経済は昨年2009年6月以降、回復局面に移行していますが、回復のテンポは緩やかで、「雇用なき回復(ジョブレス・リカバリー)」の様相です。特に、今年夏頃から予想よりも景気回復の弱さを示す数字が続き、民間の見通しも大きく下方修正されています。

アメリカのGDPの7割を占める消費の動向をみる上では、家計のバランスシート調整の進捗状況と雇用者報酬が重要です。家計の債務残高(可処分所得比)はリーマンショック後、下がってはいるものの、依然としてトレンドを上回る水準です。今後少なくとも1年は家計のバランスシート調整が続くと考えられます。また、失業率が高止まっていることから、個人所得の約65%を占める雇用者報酬の伸びは過去の回復局面に比べて低水準です。

失業率は10%近傍の高い水準で推移しています。非農業部門雇用者数は、国勢調査のための臨時雇用により今年5月にかけて大幅に増加しましたが、6～9月は調査終了に伴う反動により、前月差が減少しています。国勢調査の影響を除いた雇用者数の増加も大きな伸びとはなっていません。雇用者数の増加幅が、失業率を低下させるために必要な増加幅(約12万人)を下回る状況が継続した場合には、失業率は低下しない可能性があります。

また、雇用のミスマッチが大きな問題になっています。まず、技能のミスマッチについては、「数理科学」、「医師・医療技師」、「法務」、「財務」といった職種で多くの求人がある一方、「建設」になると求人倍率は0.03という低さです。地域のミスマッチについては、住宅価格の下落により、住宅を売ってさらに雇用のあるところへ移動することが困難になっています。

金融政策では今年春先頃までは出口戦略が検討されていましたが、夏頃から見通しの不確実性が高まり、これまでの回復ペースが難しいと考えられるようになったため、8月には、連邦準備理事制度理事会(FRB)が保有している住宅ローン担保証券(MBS)等の元本償還分を中長期国債へ再投資することが発表され、再度金融緩和へと方針転換されています。さらにFRBは11月の連邦公開市場委員会(FOMC)で追加的に6000億ドルの中長期国債を買い取ることを決定しています。これにより、FRBのバランスシートは、2011年6月には世界金融危機発生以前の約3倍にまで拡大する見込みです。

一方、財政政策については、連邦政府財政赤字GDP比が10%弱と高水準になっています。また、州・地方財政の悪化や、政府支援機関(GSE)であるファニーメイ、フレディマックの経営問題が、連邦財政のリスク要因になっています。

ヨーロッパ経済
ヨーロッパ経済は総じて持ち直してはいますが、国ごとのばらつきが大きく、二極化が進んでいます。具体的には、今年2010年7-9月期の国内総生産(GDP)(前期比年率)はユーロ圏全体で1.5%成長、輸出主導で伸びるドイツは2.8%と大変高い伸びが続く一方、ギリシャは8四半期連続で前期比マイナス成長が続いています。同じくスペインも7-9月期は0.1%と非常に弱い状態です。雇用面でも、ユーロ圏全体の平均失業率は10.1%ですが、ドイツの平均失業率が6.7%で去年後半から除々に下がる一方、スペインは20.7%と、現在も上昇し続け、二極化が進んでいます。

ヨーロッパの財政・金融政策に関しては、ソブリン・リスクの問題が大きくなっています。ドイツ国債とヨーロッパ各国の国債との利回りの差、スプレッドをみると、特にギリシャについては本当に財政再建して国債を返していけるのかという市場の不安感が続き、今年の夏以降、除々に上がっています。

財政が良好であったスペインやアイルランドも国債利回りが徐々に上昇し、アイルランドはEU等の支援を受けることになりました。これらの国々が今回危機的状況に陥った背景には、ユーロそのものに起因する大きな問題があります。それはマクロ経済のインバランス(不均衡)の問題です。

スペインやアイルランドは懸命に財政を立て直し、1999年にユーロに参加したことでこれらの国の国債金利は大幅に低下し、ドイツ並みになりました。長期金利が従来にない水準まで低下したため住宅ブームになり、さらに、為替リスクがなくなったため、ドイツやフランスの金融機関から大量の資金が流れ込むようになりました。当然、不動産価格は上昇し、住宅バブルが起きました。これを背景に好景気になり、消費の需要は増えたため、結果としてドイツ等からの輸入が大幅に増え、経常収支不均衡が拡大するという構造になりました。

今年10月に経済協力開発機構(OECD)でユーロ圏の経済審査が行われた際には、マクロ経済の不均衡の再発を防ぐためには、1つに、金融監督を強化し、各国の協調体制を強化する必要があること、さらには、自国経済に比して過大な資金流入に対する早期警戒システム(マクロ経済サーベイランス等)を作る必要があるとの議論が活発に行われました。

ポルトガル、イタリア、アイルランド、ギリシャ、スペインといった国々の今回の問題の背景には、フランスやドイツの金融機関の巨額融資にあります。ドイツ、フランスの金融機関のスペイン向け、イタリア向けの与信残高は非常に大きくなっています。アイルランドやポルトガルはギリシャよりも経済規模が小さいですが、スペインはユーロ圏第4の大国です。仮にスペインに何かがあれば、ヨーロッパ全体の金融システムにかかわる大きな話へと展開することになります。

アメリカ経済
アメリカ経済は緩やかな回復が続くというのがメインシナリオです。ただ、景気の回復テンポは過去の回復局面に比べ緩やかになると考えられ、来年2011年全体の実質経済成長率は2%台前半となる可能性が高いです。失業率は、来年は9%前後、再来年は8%前後と、アメリカの構造的失業率(5～6%)を大きく上回り、依然として高い水準で推移する見通しです。

下振れリスクとしては失業率の高止まりの継続、信用収縮の継続、デフレ、州財政の悪化による地域経済の低迷、商業用不動産市場の停滞、政策の継続性等が挙げられます。

一方、追加金融緩和策の効果が想定以上に発現し、株価や住宅価格が上昇に向かう場合には、資産効果を通じて個人消費が拡大する可能性があります。期待インフレ率の上昇も可能性としては考えられます。

ヨーロッパ経済
メインシナリオとして、ヨーロッパ経済は持ち直しますが、そのスピードは緩やかで、各国のばらつきが大きい状況は今後も続くと考えられます。ユーロ圏全体では、2011年全体で1%台半ばの実質経済成長率が見込まれています。最大の下振れリスクは財政の持続可能性への懸念と金融システム不安の再燃です。

アジア経済
拡大ないし回復傾向が続くというのがアジア経済のメインシナリオです。国際機関の見通しでは2011年の中国の成長率は8～9%台となっていますが、これはおおむね妥当な見方と考えています。

中国における不動産価格の上昇とそれに対応した引き締め強化による内需への影響がリスク要因の1つとなっています。また、インフレが加速すれば、消費への下押し圧力となります。過度な資金流入も下振れリスクで、一部の国では、為替が増価して輸出が低迷し、景気を下押ししています。また、何らかのきっかけでアジア等新興国から急激に資金が流出した場合には、将来的に金融システムの安定性が脅かされる可能性も考えられます。

世界経済全体
世界経済全体としては緩やかな回復が続くというのがメインのシナリオで、2011年全体の実質経済成長率は3%台前半になる見込みです。

下振れリスクは何といってもヨーロッパのソブリン・リスクによる国際金融市場の混乱です。また、同時的な過度の財政緊縮による景気回復の遅れや、国際商品価格の上昇も下振れリスクに含まれます。

Q:

現在のアメリカのジョブレス・リカバリーには景気指標の遅行性以上の性格が現れているのでしょうか。また、財政再建(第2章)についてもポイントをお聞かせください。

A:

確かにアメリカでも失業率は景気の遅行指標ですが、雇用者数の増減は景気の一致指数です。そこで雇用者数をみてみると、数は増えてはいますが、その増え方は過去に比べ緩やかです。従って、今回のジョブレス・リカバリーには単なる指標の遅行性以上の特徴が現れていると考えられます。

第2章では、各国の財政再建の成功例、失敗例を分析し、教訓を探っています。財政再建の成功要因の1つとして考えられる再建ペースについて、成功事例を調べたところ、カナダ、オーストラリア、スウェーデン、ニュージーランドといった成功国の財政収支は、単純平均で1年あたり0.8%(GDP比)改善していました。ただ、特殊事例もあり、ニュージーランドのロンギ政権下では再建速度が速すぎたため経済成長率はむしろ落ち込み、税収も落ち込んで循環的収支がマイナスになっています。こうした事例を除くと、財政再建成功国の再建ペースは平均で0.6%となります。

フランスやイギリスは現在、0.6%より速いペースで財政再建を進めています。景気の足取りが必ずしも強くない中、これだけの速度で財政再建を行って大丈夫なのか心配しているところです。日本はちょうど0.6%で、財政運営戦略で示された財政再建目標は景気との関係では非常に適切といえます。ポイントは、そうした速度で財政再建を「着実に」行えるかにあります。

財政再建後に規律が緩んだ国もありました。やはり、財政再建の実効性・持続性を高め、財政赤字に逆戻りしないようにするための制度・仕組みが重要です。国によっては、閣僚委員会のようなものを立ち上げ、そこで歳出のキャップをはめ、キャップの範囲内に歳出を抑制する、その一方で、各大臣にはある程度の裁量を与え、省内の経常経費には柔軟に使えるようにする、あるいは、単年度主義だが10%以内なら繰越を認める、といった制度的工夫を講じています。さらに、制度・仕組み作りに加え、国民理解の確保も重要です。この点では、国民の意見を吸い上げる機会として各地でフォーラムを開催している国もありました。

財政再建失敗のコストが非常に大きいことも明らかとなりました。財政政策運営に失敗したイギリスは1976年に国際通貨基金(IMF)に支援を求めていますし、ロシアがデフォルトしたこともありました。そうした際の事例を調べてみると、構造問題未解決の状態が続く中でマクロの大きなショックに見舞われ、それに対応しきれなくなっています。構造問題を放置したため、マクロのショックへの脆弱性が高まったのです。

Q:

ヨーロッパでは市場統合が進んでいる割にドイツのみが中国への輸出で勝ち組となり、他国への波及効果がみられていません。これはどういう構造なのでしょうか。また、自動車の需要喚起策終了後の反動はマクロの時間軸でみたとき、ならされ、吸収されるものなのでしょうか。

A:

現在のヨーロッパはドイツの成長が、たとえばギリシャにまで波及する構造にはなっていません。実際、ドイツが成長してもギリシャからドイツへの輸出は増えていません。確かに、ドイツと中東欧諸国等の経済関係は密ですが、ポルトガルやギリシャにまで波及していないのが現状です。

自動車の買換え支援等の販売促進策は、今回の世界金融危機後、各国で展開されましたが、こうした需要喚起策の反動が吸収されるかは規模にもよると考えられます。アメリカが2009年7～8月に実施した自動車買換え支援策は規模が小さかったため、終了後も目立った落ち込みはなく、反動は吸収されています。他方、通常マーケットが300万台規模のところ200万台分の需要創出を目指す大規模支援策を講じたドイツでは大きな反動があり、今年前半はかなり厳しい状況が続きました。

自動車の需要喚起策の是非については反動や規模といった観点から今後議論が活発になると思いますが、財政刺激策のイノベーションとして前向きに評価するのは1つの考え方です。自動車の需要喚起策は公共投資よりも効果の高い対策であり、需要を下支えするとの見方です。他方、実体経済が持ち直していなければ、対策終了後の落ち込みはあまりにも大きすぎるとの見方もあります。