量化宽松政策的退出战略对东亚各国货币的影响

国际宏观经济研究项目（第三期：2011–2015年度）
"关于货币篮子的研究"研究课题

　　雷曼危机引发的全球金融危机从发生至今已经6年，各国经济正走向复苏，其中全球性金融危机发源地的美国，通过实施大规模量化宽松政策，开始摆脱经济停滞，走上增长轨道。另一方面，欧洲的主要国家都持有大量次级房贷相关的证券化商品，受这些次级房贷问题的余波及其后的欧元区国家财政危机影响的银行，经营陷入了破产，对此，各国进行了破产处理和增资，总算平息了经济危机。在日本，欧洲发生的次级房贷问题引起金融机构经营破产等全球性金融危机的直接影响虽然微不足道，但是为了摆脱长期持续的通货紧缩，日本央行正在数量和质量两方面实施被称为超常的货币宽松政策。

　　受这些发达国家的影响，新兴市场国家的经济，在主要发达国家陷入全球性金融危机后，虽然通过实施大规模经济刺激政策，率先从世界经济同时衰退中复苏，但恢复需求和经济增长仍然缺乏强劲势头。在这一背景下，由于金融全球化的迅速进展，受主要发达国家的宽松货币政策的推动膨胀起来的剩余资金流向全世界。尤其是以增长显著的新兴市场国家为中心，作为高收益率投资地吸引了发达国家资金的流入。但是全球金融危机发源地的美国随着危机的结束，决定终止迄今实施的大胆的货币宽松政策。受此影响，流入新兴市场国家的资金向美国回流，在新兴市场国家引发了对货币和股价下跌的忧虑。

　　正当美国基于经济复苏而缩小货币宽松时，日本为了实现物价稳步上涨2%的目标正在继续实施货币宽松政策。发达国家之间发生的这种货币政策运营的时间差，不仅给各发达国家之间的资金流和汇率带来影响，而且有可能对新兴市场国家也产生影响。当今许多新兴市场国家尤其担心的是，由于美国货币政策的退出战略，导致资金从新兴市场国家回流美国，很容易对这些国家的经济造成不良影响。鉴于此，本文的主要目的就是弄清主要发达国家（日美欧）的利率变化会给东亚新兴市场国家的利率和汇率的波动及资金流的动向带来什么影响。

　　从实证研究得出了以下结果。首先，由于FRB（美联储）和欧洲央行货币政策的退出战略，美国和欧元区的利率一旦上调，预计东亚各国的利率也会跟进上调。另一方面，如果东亚各国上调利率受到抑制或迟缓，就会发生有利于欧美的利率差，预计东亚各国的货币将对美元和欧元贬值。而日本为了实现2%的通货膨胀目标，日本央行决定继续货币宽松政策。可以设想，由于日美欧之间发生了货币政策退出战略的时间差，将会导致日美欧利率差扩大。估计这会促进筹集低利率日元资金套现，对日元以外的东亚各国货币产生很大影响。从图1可以看出，在全球金融危机之前，与美元利率及欧元利率相比，日元利率停留在极低水平。直至全球金融危机发生之前，通过美国和欧洲的金融机构筹集低利率的日元，经营高利率国家的资产，来赚取利率差额的日元套现活动曾经非常活跃。可以设想，今后筹集利率较低的日元资金，向利率相对较高的货币投资的日元套现将会再次活跃起来。而且由于美联储终止了零利率政策带来美国的利率上升，国内外的利率差和预期收益率差可能对东亚各国产生不利影响。预计在几乎所有东亚国家的证券投资及其他投资领域，都会发生资金回流美国或资本外流的情况。

　　如上所述，今后一旦美联储根据货币政策的退出战略上调美国的利率，就会对东亚各国的利率构成上升压力，并在资本从东亚各国外流的同时，东亚各国的货币可能会遭致贬值。